雪球访谈国泰君安(香港)孙凤强解读欧舒丹

08月20日

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访谈嘉宾

Fat_Johnson V 国泰君安(香港)医药分析师孙凤强

访谈简介

$L'Occitane(00973)$是一间以天然和有机成分生产化妆品和护理产品的

全球性企业，扎根普罗旺斯。公司垂直一体化的商业模式，整合研发设计、生

产、市场营销。公司的销售网络涵盖80多个国家，有1,198个自营店及1,166个

非自营店。

欧舒丹未来的增长动力包括：1）对天然和有机产品的需求增长，2）快速的开

店进展，特别是在新兴市场的开店，3）伴随新开店，产品品牌认知的提升。与

五星级酒店和航空公司的广泛合作，以及其“普罗旺斯”背景，给欧舒丹品牌带

来独特的优势。

盈利预测：预计每股盈利在FY14-16将会每年同比增长13%-18%，

至€0.098,€0.111及€0.128。这主要是基于收入16-18%的同比增长。分地

区来看，除日本和法国外的大部分地区都会有较快增长，特别是中国、俄罗斯两

大市场将会引领增长。按照销售渠道来看，预计零售会超过批发的增长。

欧舒丹的核心竞争优势是什么？未来的增长空间有多大？公司能否适应消费潮流

的变化？雪球邀请国泰君安(香港)医药分析师孙凤强做客雪球访谈，解读欧舒丹

的投资价值，欢迎围观提问。

延伸阅读：

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欧舒丹，来自普罗旺斯的知名天然护理品http://xueqiu.com/5395815496/21834514

访谈时间：8月20日14:00-15:00

（进入雪球查看访谈）

本次访谈相关股票：L'Occitane(00973)

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[问] 企业OWNER：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：孙总是否有欧舒丹近几年开

店的数据 公司未来在新兴市场开店计划 求相关信息资料

另外研报能弄个中文的吗 我英语一般般

[答] Fat_Johnson：研报好像没有中文的，我也觉得写中文会习惯点，但木有办法……公司开店主要集中

在新兴市场，13财年开了145家自营店，其中中国26家，俄罗斯23家，美国16家，日

本10家，韩国、西班牙各8，巴西德国各7，英国5家，2012年7月还收购爱尔兰的分

销商的10家店铺。到13财年底，就是2013年3月31日共1198家店。另外，分销商的

店，有1166家。2014财年的开店计划也差不多跟2013一样。

[问] 投机小鳄：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：欧舒丹今年的财报真的很

差，请问嘉宾为何日本区业绩恶化那么严重？跟日元汇率大幅变化有关吗？

[答] Fat_Johnson：日本市场的确很糟糕。2013年4-6月，日本同店销售下跌9.4%，还不考虑汇率因素

。日本消费不景气。与4月1号的消费税也有关。不过我觉得差不多也最差了吧？

[问] 慢慢滚血球：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：欧舒丹近期披露的营运数据

感觉并不大好，已经开始放缓了 . . .孙总如何看待这个现象？

[答] Fat_Johnson：我觉得最主要的问题是日本消费市场不景气。其它地区倒也好说。1QFY14俄罗斯的

同店销售下跌1%，可能与季节有关。欧舒丹的护手霜面霜之类，还是冬天卖的好。夏

天淡季淡一点也正常。好像4-6月这一季度，基本上占其收入的18%-20%，占比不大

[问] 沉默的沸腾：

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关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：另外我观察一般日化用品的并购

价值是3-4倍PB，这个价格里面有何学问？

[答] Fat_Johnson：我觉得这个东西很难用PB估值吧，关键是看品牌到底值多少钱。我一直觉得欧舒丹的

品牌经营稳健靠谱，跟同仁堂有些可比性。

[问] 沉默的沸腾：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：美即被收购感觉是因为面膜

本身单一的品种容易受潮流变化的影响，欧舒丹是否也会面临同样的问题呢？

[答] Fat_Johnson：消费者提到欧舒丹，很难将其与某个产品联系起来，而更多会把它跟某种香味联系起

来。我觉得可比性不大。

[问] POSC：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：加油！melvita最好在大陆

早点开

[答] Fat_Johnson：Melvita这个牌子，主要是”有机“吧，我没觉得有啥特别的，估计melvita跟Julique

倒是有点像，没有什么特别的卖点——作为消费者，我这么觉得啊

[问] 一世二世：$上海医药(SH601607)$ @Fat_Johnson ,年报里提到“扣除两项费用后的营业

利润率”， 两项费用是指哪两费。

医药分销和制造的净利率分别是多少。

医药分销和制造应如何估值，PS还是PE, thanks

[答] Fat_Johnson：两项费用是指管理费用和销售费用。简单点，市场都看PE估值吧

[问] POSC：

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关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：加油！melvita最好在大陆早点

开

[答] Fat_Johnson：请问你喜欢melvita的啥产品呢？还是啥香味的产品? 我觉得欧舒丹从手霜做起，

价格不高，算是入门。慢慢用各种香味、家庭用的沐浴露洗手液之类，来留住顾客，

倒是不多见的。

[问] 新股通：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：扫了一眼，欧舒丹从上市到

今天一直没怎么涨 . . .当初发行价太高了吗 . . .

[答] Fat_Johnson：呵呵。我觉得很多股票都是刚上市的时候很受关注。上市两三年之后，才是真正价值

投资的时候，我感觉，呵呵。不过欧舒丹今年跌了不少，主要是因为其日本市场拖

累。FY12和FY13，日本占其销售的24%和21%，这个占比还是很大的。我觉得也跌

的差不多了吧

[问] rocheo：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：

孙总好，如何看待欧舒丹与家化在产品力及估值上的比较，个人觉得产品似乎欧舒丹

更好，估值则仁智之见，但似乎没有PE/PB数据显示的那么大差别。

谢谢

[答] Fat_Johnson：上海家化的估值，是A股市场给的嘛。而且，上海家化集中做国内市场，大家普遍看成

长性好很多。其实欧舒丹的国内业务如果单独上市，估值应该也很高啊，但市值可能

不高嘛

[问] POSC：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：加油！melvita最好在大陆

早点开

[答] Fat_Johnson：

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回复@POSC: 有个朋友给我说过aesop，是这个的粉丝，我没用过呢。我觉得产品线

不一样吧？Aesop一开始就白富美着，但欧舒丹通过它出名的护手霜，先俘获一批初

级白富美，再渗透到她们的家庭，让欧舒丹成为一种生活方式，而不只是”护肤

品“吧

baidu：

成立于1987年的澳洲品牌伊索 (Aesop)，名字起源于“伊索寓言”。伊索

(Aesop) 在天然植物护肤的基础上率先推行有机理念，并结合内外调理的“理

智”生活哲学，是美容界的“偏力”品牌。其品牌创办人Dennis Paphit is从发型师

起家，一贯主张“爱护环境=保护自己”，少用污染性化学产品。伊索 (Aesop)产

品 从研发、测试到生产都严格符合世界各地官方有机草本组织的认可，品牌理性

采用安全有效的泛醇 (Panthenol)、乳酸钠 (Sodium Lactate)。看似无包装的

药瓶外形，只简单地印上产品名、成分、使用方法的设计实颇具巧思。伊索化妆品天

然有机的成分使它获得了格外的青睐，其产品主要包括伊索面膜、伊索香水、伊索精

油、伊索唇霜、伊索卸妆油、伊索洁面油等。 / /@POSC:回复@Fat_Johnson:不然怎

么和aesop, john masters这些受日本追捧的品牌竞争? 很快也会在中国打起

来

[问] 投机小鳄：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：欧舒丹今年的财报真的很

差，请问嘉宾为何日本区业绩恶化那么严重？跟日元汇率大幅变化有关吗？

[答] Fat_Johnson：回复@曦里瑚兔 : 哈 你有没有写欧舒丹的报告啊？貌似是同行，嘿嘿 / /@曦里

瑚兔 :回复@Fat_Johnson:hihi~~你觉得日本市场主要是靠本地消费还是依赖旅游消

费？

[问] POSC：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：加油！melvita最好在大陆

早点开

[答] Fat_Johnson：回复@POSC: 是啊，这种类似的牌子好像倒很多，毛利率太高。大家都想做。不

过我觉得跟中药一样，大家买同仁堂是因为信得过。那些莫名其妙的XX堂，在卖高端

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的安宫牛黄丸之类的东西上，竞争力似乎不大吧？ / /@POSC:回复@Fat_Johnson:作

为过去常年在巴黎的本人，这个市场激化太容易了，类似品牌多得能吓死人，这是一

个不怕做小的市场，想做成独大品牌是不可能的，必须做多品牌细分

[问] POSC：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：加油！melvita最好在大陆

早点开

[答] Fat_Johnson：回复@POSC: 恩啊，欧舒丹的蜡菊系列，貌似也能抢不少脸。这个aesop，我倒

是得去试试。

话说，欧舒丹的那些小礼物，就是买够900块，送这个礼物，买够2000块，送那个礼

物，真是很让我头大，去买过几次，每次都不得不买一大堆回家。虽然很好用，但总

觉得产品价位似乎不太适合本屌丝

/ /@POSC:回复@Fat_Johnson:aesop走自然路线 抢了很多粉丝 现在是谁

得“脸”谁得天下 手么，或者女人的手？。。。玩玩飞机大战打飞机比较合适呵

呵呵

[问] ProfessorWenger：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：欧舒丹在各个国家（尤其是

中国、日本）商场的扣点水平是多少？扣点与哪些化妆品牌在同一个层次？

[答] Fat_Johnson：教授的问题果然高深。扣点我木有研究啊……欧舒丹的店，好像以独立门店居多，在

商场柜台里的不多。国内有个问题，就是SKU太少，只有170个SKU，其它地方大概

有280-300个吧，

[问] ProfessorWenger：关于$L'Occitane(00973)$，对@Fat_Johnson 说：欧舒丹为何在日本最受欢

迎？背后的原因是什么？日本市场的成功能否复制到中国等其他国家？

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[答] Fat_Johnson：日本女人喜欢这种天然、草本的东西，韩国也是。所以在日本韩国做的都不错。台湾

似乎也是。这种香味生活方式，亚洲人还都是很喜欢。这些地区的消费水平也摆在那

里了。所以我觉得中国前景还是很大。中国现在最大的问题，就是没法跟欧舒丹的全

球品产品推出同步。要CFDA的审核，时间太长。所以SKU也少。 忘了说了，

日本市场做的好，跟他们的日本市场总监还是有很大关系。 日本也比较冷，乳木

果护手霜，据说抗冻效果比较好。初级白富美入门产品，这一点比较好。俄罗斯-北

欧-北美 这些地区也都是。所以，冷点，对欧舒丹好。

[问] 财智力量：$国药一致(SZ000028)$ 2013年中报，收入增长15%，归属公司股东的净利润增

长8.65%。基本符合我的预期。其中分销事业部利润增长45.92%，上升超过我的预

期，制药事业部净利润下降17.75%，下降幅度超预期。

由此看出年初股东大会上闫总的给出的信息是客观理性的。

公司分销事业部已经形成地区寡头垄断，规模效益显现。加上成本费用控制优秀，因

此利润大涨。分销业务拼的就是管理、费用控制。可以看出国药一致在这方面做得不

错。

医药商业上新的业态DTC 药店，加快了布点速度，上半年新开6家DTC 药

店。不知这种尝试能否为公司带来合理的利润？

增值业务的探索比较顺利院内物流等新模式开展顺利，电子商务B2B 业务正式运

作。疫苗、器械等新业务大幅增长。希望国药一致能够充分挖掘这张网络的价值。

制药行业的下滑幅度超预期，当然这在竞争激烈的抗生素市场是正常的。相反，限抗

背景下去年那种利润大幅提高的情况倒是看起来不太正常。制药部门在没有新的拳头

产品出现之前，看不到大发展的可能。但是制药部门能够在激烈竞争的情况下，毛利

率还有所提升。说明了公司产品具有相当的认可度。

财务数据中应收票据和应收账款都有较大增加，或许这是医药分销中不可避免的情况

吧？但是经营现金流良好，经营活动产生的现金流净额大幅增加。有息负债继续增

加，但是随着对大股东定向增发的实施，负债风险随之消失。

请@医药商业 指正

[答] Fat_Johnson：

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DTC药店在哪里啊？改天去调研一下？感觉DTC药店应该让毛利率上涨啊……今天跟

国控的人聊了聊，他们也觉得一致因为两广市场比较成熟，机制比较完善，所以应该

是国控系的商业中做的最好的。

（完）

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