analisis pengaruh likuiditas saham dengan …

ANALISIS PENGARUH LIKUIDITAS SAHAM DENGAN MENGGUNAKAN ZERO DAILY RETURN TERHADAP KINERJA

PERUSAHAAN (STUDI KASUS PADA SAHAM-SAHAM LQ-45 YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2007 - 2011)

Mei Nurtika Hamidah

Bernardus Yuliarto Nugroho Ilmu Administrasi Niaga, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik

This study examines the relationship between stock liquidity using daily zero returns as its proxy and firm performance (Tobin's Q) with book value of assets, firm age, idiosyncratic risk, and volatility of operating income as control variables. Moreover, this study uses balanced panel data methods by number of observations as much as 75 firm-years observations. In order to control the endogenous liquidity, this study uses Two Stage Least Square (2SLS) and alternative measures of liquidity. Results of this study indicate that firms with liquid stocks have better performance although liquidity does not improve firm performance significantly around the decimalization. In addition, this study found that a positive influence between liquidity and firm performance is not due to liquidity premium, investor sentimen, and the feedback effect. Keywords: feedback effect; firm performance; liquidity.

1. Pendahuluan

Investasi di pasar modal semakin banyak diminati oleh masyarakat Indonesia seiring

dengan meningkatnya pendapatan. Investasi jenis ini tentu sangat menarik karena

menawarkan return yang tinggi jika dibanding investasi emas atau properti. Ditambah lagi

dengan adanya rencana BEI untuk menurunkan satuan lot saham dari 500 saham menjadi 100

saham per lotnya mempermudah investor untuk berinvestasi di pasar modal.

Semakin banyak investor yang bertransaksi terhadap suatu saham maka akan

menaikan tingkat likuiditas saham tersebut (Wahyudi, 2002). Namun dengan adanya hal

tersebut investor harus lebih cermat dan cerdas dalam memilih investasi di pasar modal jika

tidak ingin rugi besar. Likuiditas saham merupakan salah satu faktor penting yang perlu

dipertimbangkan investor dalam melakukan investasi saham. Bagi investor jangka pendek,

likuiditas saham sangat penting, karena besar kecilnya keuntungan yang diperoleh sangat

ditentukan oleh likuiditas saham yang dimilikinya sebab likuiditas akan menentukan apakah

investasi pada suatu saham dapat dengan mudah dicairkan menjadi uang atau ke dalam

bentuk lainnya (Madura, 2003). Salah satu proksi untuk mengukur likuiditas saham adalah

zero daily return. Zero daily return merupakan proksi terbaik untuk perusahaan di Negara

Analisis pengaruh..., Mei Nurtika Hamidah, FISIP UI, 2013.

berkembang dan dapat secara signifikan memprediksi keuntungan masa mendatang (Bekaert

et al., 2007)

Likuiditas saham bermanfaat sebagai cerminan perkembangan kinerja perusahaan.

Menurut Kaplan dan Zingales (1997) di pasar modal, para investor menilai tingkat kinerja

saham perusahaan menggunakan proksi Tobin’s Q. Investor berminat melakukan pembelian

saham pada perusahaan yang memiliki kinerja yang baik yang berarti memiliki nilai Tobin’s

Q yang tinggi. Oleh karena itu perusahaan berusaha untuk menjaga kinerjanya agar tetap

baik. Kinerja perusahaan yang baik menunjukkan nilai perusahaan yang tinggi, sehingga

investor akan tertarik untuk melakukan transaksi. Ini sesuai dengan hasil penelitian yang

dilakukan oleh Vivian W. Fang et al. (2009) di Amerika Serikat yang menemukan adanya

hubungan yang positif antara likuiditas saham dan kinerja perusahaan. Kinerja perusahaan

akan tercermin dalam harga saham. Artinya jika investor merespon harga saham dengan baik,

maka mengindikasikan kinerja yang baik bagi perusahaan.

Hubungan antara likuiditas dan kinerja perusahaan telah menerima banyak perhatian

di bidang ekonomi keuangan dari berbagai perspektif. Teori yang menjelaskan mengenai

hubungan likuiditas dengan kinerja perusahaan salah satunya adalah teori feedback based

causative (Subrahmanyam dan Titman, 2001). Teori feedback based causative berbasis

kinerja operasi, yang menyatakan bahwa likuiditas mempengaruhi kinerja operasi, atau basis

harga. Dengan adanya likuiditas, investor yang memiliki informasi menjadikan harga lebih

informatif bagi stakeholder. Feedback ini meningkatkan kinerja operasi dan kendala

keuangan perusahaan.

Dalam penelitian ini penulis menggunakan variabel likuiditas saham dan kemudian

dianalisis guna mengetahui besarnya pengaruh variabel tersebut terhadap kinerja perusahaan

pada perusahaan-perusahaan yang termasuk Indeks LQ-45 di Bursa Efek Indonesia periode

2007 - 2011. Penggunaan Indeks LQ-45 dikarenakan terdiri dari 45 perusahaan dengan

likuiditas yang tinggi dan kapitalisasi pasar yang besar. Indeks LQ-45 sangat cocok sekali

untuk penelitian ini sebab apabila perusahaan dalam indeks lain yang dijadikan sampel maka

belum tentu saham dari perusahaan tersebut likuid sehingga tidak dapat diketahui

pengaruhnya terhadap kinerja keuangan. Untuk menghilangkan variabel endogen yang

berkorelasi dengan error term, penelitian ini menggunakan model regresi Two Stage Least

Square sehingga dapat menghasilkan hasil yang terobservasi seluruhnya.

Berdasarkan latar belakang masalah di atas, maka pokok permasalahan yang diangkat

di dalam penelitian ini yaitu: Apakah terdapat pengaruh likuiditas saham dengan


menggunakani zero daily return terhadap kinerja perusahaan pada saham-saham LQ-45 yang

terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2007 - 2011?

Berdasarkan pokok permasalah yang telah disampaikan sebelumnya, maka penelitian

ini memiliki tujuan yaitu, untuk menganalisis pengaruh likuiditas dengan menggunakan zero

daily return terhadap kinerja perusahaan pada saham-saham LQ-45 yang terdaftar di Bursa

Efek Indonesia untuk periode 2007 – 2011.

2. Tinjauan Teoritis

Likuiditas adalah kemampuan untuk merealisasikan investasi ke dalam bentuk uang

tunai sebagai aktiva yang paling lancar secara cepat dan dengan sedikit atau tanpa kehilangan

nilainya (Gitman dan Joehnk, 1996). Likuiditas suatu saham sangat dipengaruhi oleh jumlah

saham yang beredar. Semakin banyak jumlah saham yang beredar maka secara teoritis

likuiditas saham tersebut juga semakn tinggi. Beberapa literatur menyatakan bahwa zero

daily return merupakan proksi yang baik untuk mengukur likuiditas sebab zero daily return

lebih sensitif digunakan untuk mengukur likuiditas dengan menggunakan ukuran sampel

yang kecil dibandingkan relative effective spread (Vivian W. Fang et al., 2009) dan zero

daily return juga dapat secara signifikan memprediksi keuntungan di masa depan pada pasar

Negara berkembang (Bekaert et al., 2007).

Kinerja perusahaan adalah ukuran tingkat keberhasilan manajemen dalam mengelola

sumber daya keuangan perusahaan, terutama pada pengelolaan investasi sebagai upaya untuk

menciptakan nilai bagi pemegang saham (Elizabeth, 2000 : 76-85). Kinerja perusahaan yang

baik berhasilan dalam menghasilkan laba. Di dalam mengukur nilai perusahaan dapat

dilakukan dengan menggunakan metode Tobin’s Q. Tobin’s Q dinilai bisa memberikan

informasi paling baik, karena dalam Tobin’s Q memasukkan semua unsur hutang dan modal

saham perusahaan, tidak hanya saham biasa saja dan tidak hanya ekuitas perusahaan yang

dimasukkan namun seluruh aset perusahaan (Sukamulja, 2004).

Amihud dan Mendelson (2008) telah mencatat bahwa likuiditas perusahaan itu sendiri

mempengaruhi kinerja perusahaan secara luar biasa. Oleh karena itu hubungan antara

likuiditas dan kinerja perusahaan telah menerima banyak perhatian di bidang ekonomi

keuangan dari berbagai perspektif. Baker dan Stein (2004) mengatakan bahwa likuiditas yang

lebih tinggi hanya untuk investor yang sentimennya lebih tinggi. Dalam model mereka,

saham yang likuiditasnya tinggi memiliki kelebihan penilaian (overvalued). Semenjak

mereka berdagang pada tingkat premium, mereka memiliki expected return yang lebih rendah

di masa depan.


Coffee (1991) dan Bhide (1993) mencatat bahwa meskipun likuiditas adalah

pendukung untuk pembelian saham oleh para investor, tetapi juga memfasilitasi keluarnya

blockholders jika mereka tidak senang dengan kinerja perusahaan. Goldstein dan Guembel

(2008) menunjukkan bahwa negatif feedback trading juga mungkin terjadi ketika spekulan

memanfaatkan likuiditas dengan strategi short-selling yang membahayakan kinerja

perusahaan.

Seperti yang dikatakan oleh Vivian W. Fang (2009) para peneliti mengembangkan

berbagai teori penyebab untuk menjelaskan bagaimana likuiditas mempengaruhi kinerja,

yaitu feedback based causative theories dan lain-lain. Teori feedback based causative

menunjukkan bahwa likuiditas positif dapat mempengaruhi kinerja perusahaan bahkan ketika

konflik keagenan tidak ada. Subrahmanyam dan Titman (2001) dan Khanna dan Sonti (2004)

berpendapat bahwa likuiditas yang tinggi meningkatkan masuknya informed investor

sehingga membuat harga lebih informatif bagi para stakeholders sehingga mempengaruhi

perdagangan dan perilaku manajerial stakeholders ke dalam strategi perdagangan yang

menjadikan perdagangan menjadi lebih agresif dan membuat harga menjadi lebih informatif.

Feedback ini meningkatkan kinerja operasi dan mengurangi kendala keuangan. Sehingga

kedua efek ini nantinya akan meningkatkan kinerja perusahaan.

3. Metode Penelitian

3.1 Jenis Data

Data terdiri dari 14 perusahaan yang secara berturut-turut termasuk Indeks LQ-45 di

Bursa Efek Indonesia dari tahun 2007 hingga 2011. Berdasarkan tujuan, penelitian ini

tergolong sebagai penelitian eksplanatif. Penelitian ini mencoba menjelaskan pola hubungan

antara variabel independen, yaitu likuiditas saham dengan variabel dependen, yaitu kinerja

perusahaan. Pengujian hubungan tersebut dengan menggunakan batasan yang terdiri dari

beberapa variabel, yaitu total aset, umur perusahaan (firm age), volatilitas operating income

dan risiko idiosinkratik. Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini termasuk dalam data

cross sectional untuk tahun pengamatan delta tahun 2004 dan 2006 serta pooled data—data

observasi time series dan cross-sectional untuk tahun pengamatan 2007-2011.

3.2 Pengukuran Variabel

Variabel independen pada penelitian ini adalah variabel likuiditas saham. Dalam

mengukur likuiditas pada penelitian ini menggunakan model Lesmond (2005), yaitu:

………..……………….…….………(3.1)

Sumber : Lesmond (2005)


di mana merupakan Zero daily return, sedangkan adalah persentase jumlah

hari perdagangan yang memiliki return nol dibagi dengan total hari perdagangan.Variabel

dependen pada penelitian ini adalah kinerja perusahaan. Penelitian terdahulu menggunkan

rasio Tobin’s Q yang dinilai bisa memberikan informasi paling baik untuk mengukur kinerja

perusahaan. Untuk mengukur nilai Tobin’s Q, yaitu:

………(3.2)

Sumber : Klapper dan Love (2002) dalam Darmawati dan Khomsiyah (2005)

Kemudian sesuai dengan Vivian W. Fang et al. (2009) membagi market to book ratio

menjadi tiga komponen untuk mendapatkan hasil penelitian yang lebih mendalam mengenai

kinerja perusahaan yang tinggi terhadap saham yang memiliki likuiditas yang tinggi.

Komponen-komponennya yaitu, operating income to price, financial leverage, dan operating

profitability/operating income on asset (Vivian W. Fang et al., 2009). Untuk lebih jelas maka

diperoleh perhitungan sebagai berikut:

…………………………….....(3.3)

Sumber : Vivian W. Fang et al. (2009)

di mana:

OIP = Operating income to price Ratio =

LEVERAGE = Financial leverage ratio =

OIOA = Operating income on assets =

Total aset perusahaan sebagai variabel kontrol digunakan mengikuti Gompers, Ishii, dan

Metrick (2003). Total aset juga dapat dikatakan sebagai variabel ukuran perusahaan. Semakin

besar jumlah total aset, maka semakin besar ukuran perusahaan tersebut dan sebaliknya.

……………….(3.4)


Menurut Finkelstein dan Hambrick (1996) umur perusahaan merupakan faktor yang

dapat membatasi keleluasaan manajerial dalam mengelola perusahaan sehingga nantinya

akan berdampak pada kinerja perusahaan. Oleh karena itu variabel ini dimasukkan ke dalam

penelitian sebagai variabel kontrol.

………….…………..(3.5)



Spiegel dan Wang (2005) menjelaskan mengenai dua penemuan empiris sebelumnya,

yaitu likuiditas berkorelasi negatif dengan return sementara risiko idiosinkratik secara positif

berkorelasi dengan return. Mereka memeriksa apakah ini adalah salah satu efek yang

menemukan bahwa risiko idiosinkratik adalah prediktor return yang lebih kuat dibandingkan

dengan likuiditas. Menurut Vivian W. Fang et al. (2009) risiko idiosinkratik didefinisikan

sebagai standar deviasi dari residual OLS dari tiga faktor Fama dan French.

/

……………………..(3.6)


di mana:

=

= suku bungan Bank Indonesia

=

SMB = return dari portofolio yang dibuat berdasarkan size perusahaan yang kecil dikurangi dengan size perusahaan yang besar HML = return dari portofolio yang dibuat berdasarkan book to market equity yang tinggi dikurangi dengan book to market equity yang rendah

Untuk membedakan antara teori-teori yang menjelaskan mengapa likuiditas

mempengaruhi kinerja perusahaan, peneliti menggunakan variabel kontrol volatilitas

operating income. Volatilitas operating income merupakan proksi untuk risiko bisnis.

…(3.7)


3.3 Hipotesis Penelitian

Hipotesis 1

Saham yang likuid memiliki Q perusahaan yang lebih tinggi. Hipotesis ini dapat dilihat

berdasarkan model (3.8), (3.9), (3.10), dan (3.11) dengan melihat Q dan ZRINDEX. Apabila

ZRINDEX tinggi dan memiliki Q yang tinggi pula maka hipotesis ini diterima.

H1A : Liquiditas Premium : Baker dan Stein (2004) mengatakan bahwa saham yang

likuiditasnya tinggi adalah overvalued yang menyebabkan saham tersebut diperdagangkan

pada level premium dan memiliki expected required return lebih rendah di masa depan. Jika

kinerja perusahaan lebih tinggi untuk perusahaan dengan saham yang lebih likuid didasarkan


pada likuiditas premium, maka ZRINDEX yang tinggi harus memiliki OIP yang lebih tinggi

(Vivian W. Fang, 2009).

H0 : Tidak terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang

dikarenakan likuiditas premium.

H1 : Terdapat pengaruh likuiditas saham terhadap kinerja perusahaan yang

dikarenakan likuiditas premium.

H1B : Sentimen : Investor terlalu percaya diri sehingga membuat mereka bertindak gegabah

ketika ada informasi mengenai penurunkan harga perdagangan. Dengan penjualan singkat,

kehadiran investor irrasional menunjukkan bahwa saham likuid akan diperdagangkan pada

tingkatan premium (Baker dan Stein, 2004). Likuiditas yang tinggi adalah tanda bahwa

terdapat sintimen dari investor yang irasional dan expected return secara abnormal rendah.

Sama seperti likuiditas premium, sintimen invetor juga dilihat berdasarkan kinerja

perusahaan lebih tinggi untuk perusahaan dengan saham yang lebih likuid didasarkan pada

likuiditas premium, maka ZRINDEX yang tinggi harus memiliki OIP yang lebih tinggi

(Vivian W. Fang, 2009).


dikarenakan sentimen investor.


dikarenakan sentimen investor.

H1C : Tanggapan Positif (Positive Feedback) : Perusahaan dengan likuiditas tinggi memiliki

rasio Q yang lebih tinggi karena stimulus likuiditas masuknya investor yang memiliki

informasi yang membuat harga lebih informatif bagi para stakeholder. Hal ini meningkatkan

kinerja operasi dan merenggangkan kendala keuangan (Khanna dan Sonti, 2004,

Subrahmanyam dan Titman, 2001). Hal ini merupakan feedback untuk meningkatkan kinerja

operasi. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.12) dengan melihat Q dan

DUM_INCVOL.


dikarenakan feedback effect.


dikarenakan feedback effect.

Hipotesis 2


Saham yang likuid memiliki Q perusahaan yang lebih rendah. Hipotesis ini dapat dilihat

berdasarkan model (3.8), (3.9), (3.10), dan (3.11) dengan melihat Q dan ZRINDEX. Apabila

ZRINDEX tinggi memiliki Q yang rendah maka hipotesis ini diterima.

H2A : Tanggapan Negatif (Negative Feedback) : Perusahaan dengan likuiditas tinggi

memiliki rasio Q perusahaan yang lebih rendah karena spekulan memanfaatkan likuiditas

dengan strategi short-selling yang menyebabkan investasi tidak efisien (Goldstein dan

Guembel, 2008). Sedangkan Coffee (1991) dan Bhide (1993) mencatat bahwa meskipun

likuiditas adalah pendorong untuk pembelian saham oleh para aktivis luar, tetapi hal itu juga

memfasilitasi keluarnya dari blockholders yaitu aktivis potensial jika mereka tidak senang

dengan kinerja perusahaan. Hipotesis ini dapat dilihat berdasarkan model (3.12) dengan

melihat Q dan DUM_INCVOL.


dikarenakan negative feedback.


dikarenakan negative feedback.

3.4 Model Analisis

Baseline Specification

Model ini digunakan untuk mengetahui apakah likuiditas saham mempengaruhi

kinerja perusahaan secara signifikan. Estimasi model yang digunakan adalah:

……………………………………………………………………………………..(3.8)

Sumber: Vivian W. Fang et al. (2009)

Model (3.8) pertama kali diestimasi dengan menggunakan Pooled OLS untuk

mengetahui ketika masih terdapat variabel edogen yang berkorelasi dengan error term

apakah likuiditas mempengaruhi kinerja perusahaan juga atau tidak dan apakah hasilnya

sama apabila menggunakan regresi 2SLS.

Reverse Causality

Bursa Efek Jakarta mengeluarkan peraturan pada tanggal 3 Januari 2005

diberlakukannya fraksi tunggal yaitu 1 poin Rp 5 menjadi sistem multi fraksi (Rp 5, Rp10,

Rp25 dan Rp50). Penurunan tick size di BEJ dimaksudkan untuk menarik investor untuk

membeli saham. Tujuan ini tentunya berkaitan erat dengan peningkatan likuiditas. Perubahan

likuiditas tersebut menurut Vivian W. Fang (2009) disebabkan oleh exogenous stock of

decimalization yang dapat digunakan untuk mengidentifikasi efek penyebab terjadinya


hubungan likuiditas dan kinerja perusahaan. Spesifikasi ditunjukkan di mana t adalah tahun

fiskal selama decimalization terjadi untuk perusahaan i. Berikut adalah model dari

decimalization:

………………………………………………..(3.9)


Endogenity : Two Stage Least Square

Pada model ini menggunakan model persamaan simultan untuk mengkontrol

endogenitas. Mengikuti penelitian dari Vivian W. Fang et al. (2009), penulis menggunakan

satu lag perhitungan likuiditas ( dan mean ZRINDEX dari dua

perusahaan dalam industri perusahaan i tersebut yang memiliki ukuran yang paling dekat

(market value of equity) dengan perusahaan i (Z1) sebagai varibel eksogenius yang akan

berkorelasi dengan likuiditas tetapi tidak berkorelasi dengan error term.

……………………………………………….….(3.10)


……………....(3.11)


Feedback Effect

Untuk mengetahui apakah likuiditas saham mempengaruhi kinerja perusahaan

dikarenakan adanya feedback effect atau tidak. Variabel INCVOL diganti dengan variabel

dummy, DUM_INCVOL, di mana DUM_INCVOL sama dengan satu jika saham berada

yang di atas median INCVOL dan sama dengan nol jika saham berada di bawah median

INCVOL. Estimasi model yang digunakan adalah:

…...................................................................(3.12)



3.5 Teknik Analisis Panel Data

Penelitian ini menggunakan model penelitian dengan menggunakan data cross

sectional dan panel data. Karena data cross sectional merupakan jenis data yang masih

sederhana maka tidak diperlukan estimasi seperti data panel. Untuk melakukan estimasi pada

data panel adalah dengan Pooled Least Squares (PLS), Fixed Effect Model (FEM), dan

Random Effect Model (REM) (Gujarati, 2004). Selain uji informal dapat juga menggunakan

uji statistik formal yaitu Uji Chow, Uji The Breusch-Pagan LM, dan Uji Hausman (Nachrowi

dan Usman, 2006; Wasef, 2010)

4. Hasil dan Pembahasan

Setelah melakukan uji asumsi klasik dan uji statistik model yang meliputi uji

signifikansi variabel bebas (Uji T), uji signifikansi model atau uji simultan (Uji F) dan uji

relevansi model (Uji ), maka hasil analisis pengaruh likuiditas saham dengan

menggunakan zero daily return terhadap kinerja perusahaan dirangkum dalam Tabel 4.1

sebagai berikut:

Tabel 4.1 Hasil Regresi Model (3.8)

Variabel Dependen Q OIP LEVERAGE OIOA

ZRINDEX 3.115453 -0.4107312 0.0933259 0.079224

2.26** -3.58* 0.49 0.55

LOG_BVTA -0.6429782 -0.0403605 0.1576254 -0.0758175

-3.45* -3.23* 12.66* -4.03*

LOG_AGE 0.129911 -0.1518883 0.3746613 -0.2155065

0.04 -0.69 1.45 -0.71

INCVOL -0.0918243 -0.0170347 -0.0181159 -0.0237265

-0.89 -2.05** -1.51 -2.21**

IDIO 0.6709564 -0.0015927 -0.0155867 0.0670796

2.85* -0.08 -0.51 2.72*

Observation 70 70 70 70

0.4703 0.2822 0.2092 0.1662

Adj. 0.419852381 0.213838095 0.133885714 0.086790476

Ket:

Tabel 4.1 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price ratio (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi zero daily return (ZRINDEX), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serta volatilitas operating income (INCVOL). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%. Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013)


Sementara itu, Tabel 4.2 menyajikan hasil regresi model (3.9) di mana nilai dari

masing-masing variabel yang terdapat pada model (3.9) merupakan delta atau hasil perbedaan

antara nilai variabel tahun 2004 dengan nilai varaibel tahun 2006. Hal ini dikarenakan

peneliti ingin mengatahui adakah pengaruh terhadap kinerja perusahaan yang dikarenakan

terjadinya perubahan peraturan fraksi harga di Bursa Efek Jakarta dari fraksi tunggal ke multi

fraksi.



ZRINDEX -2.212578 -1.004638 -0.0381919 0.0765784

-1.09 -2.22*** -0.68 0.73

LOG_BVTA 2.310245 -0.5733916 -0.0422833 -0.2053822

2.92** -3.26** -1.93*** -5.02*

INCVOL -0.7992355 -1.00823* 0.0233651 0.1201157

-1.15 -6.51 1.21 3.34*

IDIO 0.3442075 -0.473655 -0.0893396 0.0596028

1.07 -6.61* -10.04* 3.58*


0.9056 0.9894 0.9935 0.9905

Adj. 0.824685714 0.980314286 0.987928571 0.982357143

Ket:

Tabel 4.2 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 14 data tahun perusahaan selama periode delta tahun 2004 dengan 2006. Variabel dependennya adalah delta Tobin’s Q ( Q), delta financial leverage ratio ( LEVERAGE), dan delta operating return on asset ratio ( OIOA). Variabel independen meliputi delta zero daily return ( ZRINDEX), delta book value of assets ( LOG_BVTA), delta risiko idiosinkratik ( IDIORISK), serata delta volatilitas operating income ( ). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%. Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013)

Tabel 4.3 menyajikan hasil regresi model 2SLS dari (3.10) dan (3.11) di mana pada

kolom kedua merupakan hasil regresi stage pertama. Sedangkan hasil regresi 2SLS terdapat

pada kolom ketiga hingga kelima.

Tabel 4.3 Hasil Regresi Model (3.10) dan (3.11)

Variabel Dependen First Stage Two Stage Least Square

ZRINDEX Q OIP LEVERAGE OIOA

FIT_ZRINDEX

5.003119 -0.9063926 0.3389754 -0.2679952

1.71*** -3.89* 0.85 -0.9

LOG_ZRINDEX (t-1) -0.0475614

-0.4

Z1 0.5938212


4.13*

LOG_BVTA -0.0102021 -0.6210957 -0.0465084 0.159907 -0.0802208

-1.32 -3.29* -3.46* 12.46* -4.18*

LOG_AGE 0.0304752 0.6610848 -0.155055 0.3702022 -0.1991645

0.2 0.22 -0.69 1.44 -0.66

INCVOL -0.0056375 -0.0780386 -0.0196374 -0.0177971 -0.0238034

-0.77 -0.75 -2.4** -1.49 -2.23**

IDIO 0.0430359 0.6434417 0.0094341 -0.0230324 0.0772375

2.39** 2.59** 0.48 -0.72 3.04*

Observation 70 70 70 70 70

0.0898 0.469 0.3061 0.2093 0.4769

Adj. -0.012964516 0.418428571 0.240014286 0.133995238 0.427080952

Ket:

untuk stage pertama dan

untuk 2SLS. Tabel 4.3 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Untuk stage pertama variabel dependennya adalah zero daily return (ZRINDEX). Variabel independen meliputi zero daily return satu tahun sebelum tahun pengamatan (LOG_ZRINDEX (t-1)), rata-rata zero daily return dari dua perusahaan yang memiliki market value of quity yang paling dekat dengan perusahaan yang diamati (Z1), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serata volatilitas operating income (INCVOL). Sedangkan pada 2SLS, variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price ratio (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi fitted value dari zero daily return model tahap satu (FIT_ZRINDEX), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), risiko idiosinkratik (IDIORISK), serata volatilitas operating income (INCVOL). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%. Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013)

Pada Tabel 4.4 menyajikan hasil regresi model (3.12) di mana model ini digunakan

untuk mengetahui apakah likuiditas mempengaruhi kinerja perusahaan yang dikarenakan

adanya feedback effect.



ZRINDEX 3.178688 -0.2661368 -0.0465584 0.1624684

1.65*** -1.66*** -0.18 0.79

DUM_INCVOL -0.0731164 -0.111898 0.1061344 -0.0630134

-0.07 -1.37 0.78 -0.6

ZRINDEX*DUM_INCVOL -0.1449145 -0.2066 0.2114624 -0.1523063

-0.09 -1.52 0.94 -0.88

LOG_BVTA -0.6201546 -0.0346888 0.158543 -0.0691815

-3.19* -2.6* 12.5* -3.48*

LOG_AGE 0.2463299 -0.0541717 0.4466052 -0.0978636

0.08 -0.24 1.73*** -0.31

IDIO 0.682247 -0.0035503 -0.0046463 0.0600875 2.7* -0.17 -0.15 2.24**



0.4632 0.2881 0.2408 0.502

Adj. 0.402593548 0.207724194 0.155083871 0.445774194

Ket:

Tabel 4.4 menunjukkan estimasi model persamaan yang mencakup 14 perusahaan dengan 70 data tahun perusahaan selama periode 2007-2011. Variabel dependennya adalah Tobin’s Q (Q), operating income to price (OIP), financial leverage ratio (LEVERAGE), dan operating return on asset ratio (OIOA). Variabel independen meliputi zero daily return (ZRINDEX), dummy variabel dari volatilitas operating income (DUM_INCVOL), hasil perkalian antara zero daily return dengan dummy variabel dari volatilitas operating income (ZRINDEX*DUM_INCVOL), book value of assets (LOG_BVTA), umur perusahaan (LOG_AGE), serta risiko idiosinkratik (IDIORISK). Nilai yang bercetak tebal merupakan nilai koefisien, sedangkan nilai yang berada di bawahnya merupakan nilai statistik t; * menunjukkan tingkat signifikansi pada level 1%, ** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 5%, *** menunjukkan tingkat signifikansi pada level 10%. Sumber: Olahan penulis menggunakan Stata 11.0 (2013)

Pada hasil model (3.8) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11), likuiditas

berpengaruh signifikan dan positif terhadap kinerja perusahaan (Q). Hal tersebut menandakan

bahwa tidak ada perbedaan hasil ketika di dalam model terdapat endogenity mau pun tidak

terdapat endogenity. Hasil tersebut sesuai dengan temuan Vivian W. Fang et al., (2009) dan

peneliti-peneliti lainnya yang mengatakan bahwa likuiditas berpengaruh terhadap kinerja

perusahaan.

Seperti yang dikatan oleh Vivian W. Fang et al. (2009) bahwa likuiditas saham dapat

berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dikarenakan setidaknya dua alasan. Sebuah pasar

saham yang likuid mempromosikan informasi perdagangan, dengan demikian meningkatkan

harga saham yang informatif (Dow dan Gorton 1997; Subrahmanyam dan Titman 2001).

Pada gilirannya, manajer dapat belajar informasi yang berguna dari harga saham yang

informatif dan meningkatkan nilai investasi (Chen, Goldstein, dan Jiang 2007). Hal itu

disebut feedback effect. Selain itu, pasar saham yang likuid dapat memainkan peran

pemerintah untuk manajer perusahaan sehingga blockholders dapat memaksakan ancaman

keluar saat intervensi bisnis (Vivian W. Fang et al., 2009). Hal tersebut disebut governance

effect. Selain itu juga terdapat pay for performance sencitivity dan shareholder right yang

dapat menyebabkan terjadinya hubungan atanra likuiditas dan kinerja perusahaan. Para

peneliti berpendapat bahwa likuiditas dan risiko likuiditas dari utang perusahaan dan modal

saham merupakan tiga faktor yang mempengaruhi nilai suatu perusahaan. Para peneliti

meninjau beberapa penelitian yang menunjukkan bahwa saham yang kurang likuid, akan

meningkatkan keuntungan yang diharapkan atau menurunkan harga saham itu sendiri.

Likuiditas saham dan risiko likuiditas saham tersebut akan menambah risiko sistematis yang


berada di atas risiko beta biasa. Menurunkan tingkat likuiditas berarti meningkatkan tingkat

required rates of return investor.

Semakin besar nilai ZRINDEX maka semakin sedikit persentase zero daily return

atau semakin kecil jumlah hari yang memiliki return nol. Oleh karena itu investor banyak

yang membeli saham tersebut karena memiliki return yang diinginkan, selain itu investor

juga dapat dengan mudah menjual saham tersebut karena banyak investor lain yang

menginginkannya. Adanya kemudahan bagi investor untuk membeli dan menjual saham

tersebut maka dapat dikatakan bahwa saham tersebut saham yang likuid. Dengan likuidnya

suatu saham maka akan mempermudah perusahaan memperoleh dana untuk mengembangkan

dan mengekspansi usahanya. Dengan adanya kemudahan tersebut maka nilai Q perusahaan

akan menjadi meningkat. Dengan semakin besarnya Q perusahaan menunjukan bahwa

perusahaan memiliki prospek pertumbuhan yang baik. Hal ini terjadi karena semakin besar

nilai pasar aset perusahaan dari pada nilai buku aset perusahaan maka semakin besar kerelaan

investor untuk mengeluarkan pengorbanan yang lebih untuk memiliki perusahaan tersebut

karena perusahaan tersebut dapat menjanjikan investor pertumbuhan yang baik (Sukamulja,

2004). Menurut Vivian W. Fang et al. (2009) likuiditas dapat meningkatkan kinerja

perusahaan dengan mengizinkan non blockholders melakukan intervensi dan menjadi

blockholders, memfasilitasi pembentukan saham tumpuan, mempromosikan kontrak yang

lebih efektif terhadap harga saham mengenai kompensasi manajerial, atau membuat harga

lebih informatif untuk stakeholders (feedback effect), sentimen investor, likuiditas premium,

dan terdapatnya agency conflict (agency based causative). Adanya pengaruh yang signifikan

tersebut maka hasil tersebut mendukung hipotesis H1 dikarenakan meningkatnya likuiditas

saham (meningkatnya zero daily return) berkorelasi dengan kinerja perusahaan yang dihitung

dengan menggunakan Q.

Berbeda lagi dengan hasil pada model (3.9) yang menunjukan bahwa likuiditas tidak

berpengaruh terhadap kinerja perusahaan dan memiliki hubungan yang negatif antara

likuiditas dan kinerja perusahaan. Hasil ini berbeda dengan penemuan dari Vivian W. Fang

(2009) yang signifikan dan positif. Hasil penelitian ini menandakan bahwa ketika terjadinya

perubahan peraturan dari fraksi tunggal ke multi fraksi yang terjadi di BEJ tahun 2005,

likuiditas tidak mempengaruhi kinerja perusahaan. Dengan adanya hubungan yang negatif

maka, ketika suatu saham likuid akan menurunkan kinerja perusahaan. Mungkin pada

awalnya seperti yang dikatakan oleh Coffee (1991) dan Bhide (1993) meskipun likuiditas

adalah pendukung untuk pembelian saham oleh para investor, tetapi juga memfasilitasi


keluarnya blockholders yang merupakan aktivis potensial jika mereka tidak puas dengan

kinerja perusahaan. Goldstein dan Guembel (2008) menunjukkan bahwa negatif feedback

trading juga mungkin ketika spekulan memanfaatkan likuiditas dengan strategi short-selling

yang membahayakan kinerja perusahaan. Sehingga dapat dikatakan bahwa pada tahun 2005,

investor banyak yang melakukan strategi short selling namun tidak mempengaruhi kinerja

perusahaan. Ketidaksignifikanan ini sama hasilnya hasil temuan Su dan Vo (2010). Su dan

Vo (2010) melakukan penelitiannya di Vietnam sehingga dapat dikatakan memiliki

karakteristik pasar yang sama. Sebab perusahaan pada saat itu lebih banyak memperoleh

keuntungan dari operating income dibandingkan dengan penjualan saham yang terlihat dari

nilai leverage yang berhubungan negatif terhadap likuiditas sehingga menandakan

perusahaan lebih banyak menggunakan modal sendiri dari pada modal pinjaman. Adanya

pengaruh yang tidak signifikan tersebut maka hasil tersebut mendukung hipotesis H0 : H2

dikarenakan tidak terdapata pengaruh likuiditas terhadap kinerja perusahaan ketika

hubungannya negatif di sekitar tahun decimalizaion.

Pada variabel dependen OIP, likuiditas perusahaan signifikan dan memiliki hubungan

yang negatif baik pada hasil model (3.8), (3.9) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11).

Hasil penelitian ini berbeda dengan hasil temuan Vivian W. Fang et al. (2009) yang tidak

signifikan dan memiliki hubungan yang positif. Likuiditas premium dan sentimen investor

dihitung berdasarkan OIP. Jika saham yang likuid memiliki OIP yang tinggi maka saham

tersebut dijual pada level premium dan terdapat sentimen investor (Vivian W. Fang, 2009).

Likuiditas premium terjadi jika saham yang likuid memiliki expected required return yang

lebih rendah maka saham tersebut akan diperdagangkan di level premium secara konstan

sedangkan saham yang tidak likuid diperdagangan dengan menggunakan tingkat diskon yang

lebih rendah. Sedangkan sentimen investor terjadi ketika saham yang likuid memiliki nilai

yang terlalu tinggi atau (overvalued) yang menyebabkan Q perusahaan menjadi tinggi dan

memiliki operating income to price yang tinggi juga. Overconfident investor meremehkan

informasi yang ada dimana harga saham yang lebih rendah mempengaruhi perdagangan dan

mendorong likuiditas. Dengan memaksakan menjual saham secara cepat, kehadiran investor

irasional memberi kesan bahwa saham yang likuid dijual pada level premium. Hasil

penelitian ini memiliki hubungan yang negatif dan signifikan, maka menurut Baker dan Stein

(2004), pemaksaan penjual saham secara cepat membuat investor keluar dari pasar secara

bersama-sama. Menurut Deuskar (2006) adanya setimen negatif dari investor menandakan

bahwa investor sangat berhati-hati mengenai asset yang beresiko. Investor tersebut bersedia


untuk memegang saham yang lebih sedikit dan menekan harga. Hal ini dikarenakan terdapat

varians informasi yang besar di pasar saham sehingga investor lebih berhati-hati untuk

bertransaksi. Sedangkan dengan adanya likuiditas premium yang negatif menandakan bahwa

investor berkeinginan untuk memegang aset berjangka panjang walaupun memiliki return

yang relatif rendah (Vivian F., 2005). Menurut Vivian F. (2005), fakta ini mungkin akibat

dari indexation, yang mengurangi risiko saham jangka panjang sebagai return mereka yang

terkait dengan inflasi masa lalu. Oleh karena saham yang likuid memiliki rasio operating

income to price yang rendah tapi memiliki leverage keuangan dan kinerja perusahaan yang

berbeda, likuiditas premium dan teori sentimen tidak muncul dalam penjelasan untuk kinerja

perusahaan yang lebih baik dan memiliki lebih banyak saham yang likuid baik itu untuk

tahun pengamatan 2007-2011 dan tahun pengamatan ketika terjadi decimalization (tolak H0 :

H1A dan H1B).

Lain halnya dengan variabel dependen leverage, likuiditas perusahaan memiliki

hubungan yang positif pada hasil model (3.8) dan hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11)..

Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil temuan Vivian W. Fang et al. (2009) namun tidak

signifikan. Menurut Radhakrishnan Gopalan, et al. (2009) perusahaan dengan proporsi

hutang yang lebih besar kemungkinan menghadapi likuiditas yang lebih besar jika mereka

mengalami penurunan tingkat operating income dari tahun ke tahun. Sehingga bagi

perusahaan yang memiliki saham yang likuid namun dana dari invetor belum cukup untuk

meningkatkan operating income maka harus meminjam dana lebih banyak untuk

meningkatkan operating income dan memberikan return yang maksimal kepada investor.

Konsisten dengan ini, ditemukan bahwa hubungan positif antara hutang dan likuiditas lebih

kuat untuk perusahaan di industri yang mengalami penurunan laba operasi, dan selama

periode resesi ekonomi. Sama halnya dengan gagasan bahwa likuiditas cenderung lebih parah

ketika kondisi pasar kredit yang ketat, Radhakrishnan Gopalan, et al. (2009) mengatakan

bahwa hubungan positif antara hutang dan likuiditas lebih kuat ketika spread antara tingkat

bunga bank dibebankan oleh bank dan tingkat dana federal yang lebih tinggi.

Berbeda lagi hasil pada hasil model (3.9) di sekitar decimalization. Likuiditas yang

tinggi akan menurunkan leverage perusahaan. Likuiditas yang tinggi berarti memiliki kinerja

keuangan perusahaan yang baik. Hal ini akan menunjukan bahwa perusahaan di sekitar

decimalization akan lebih menggunakan modal sendiri dari pada modal pinjaman. Karena

modal perusahaan sudah cukup besar dan kuat oleh karenanya perusahaan tidak

membutuhkan pinjaman lagi dari institusi lain. Hasil ini juga mendukung terjadinya


hubungan yang tidak signifikan antara likuiditas dan kinerja perusahaan. Dengan hasil

demikian maka likuiditas perusahaan semakin meningkat maka rasio leverage perusahaan

akan semakin mengecil. Pernyataan ini didukung oleh temuan dari Laura Frieder et al.,

(2006) yang konsisten dengan gagasan bahwa manajer mengandalkan pembiayaan utang

ketika pembiayaan ekuitas menjadi relatif mahal sehingga membuat likuiditas menjadi

menurun. Hutang memaksa manajer untuk lebih disiplin dan dengan demikian mengurangi

asimetri informasi antara peminjam dan pemberi pinjaman.

Sedangkan pada variabel dependen OIOA, likuiditas perusahaan memiliki hubungan

yang positif pada hasil model (3.8) dan (3.9). Hasil penelitian ini sesuai dengan hasil temuan

Vivian W. Fang et al. (2009) namun tidak signifikan. Hirigoyen (1985) mengatakan bahwa

likuiditas rendah akan menghasilkan operating income yang lebih rendah karena kebutuhan

perusahaan yang lebih besar, dan operating income yang rendah tidak akan menghasilkan

arus kas yang cukup. Pada jangka menengah dan panjang likuiditas tergantung dengan

operating income, dan sebaliknya. Keuntungan akan menjamin sumber daya untuk stabilitas

likuiditas, dan margin yang aman bagi modal kerja akan menghindari peningkatan biaya

keuangan, mengarah pada kinerja yang stabil dan menguntungkan. Berbeda lagi hasil pada

hasil model 2SLS dari (3.10) dan (3.11) setelah endogenitas sudah dikontrol. Likuiditas yang

tinggi akan menurunkan operating income perusahaan. Menurut Eljelly (2004) terjadinya

hubungan negatif antara likuiditas dan operating income lebih jelas pada perusahaan dengan

menggunakan current ratio dan cash conversion cycles yang lebih panjang.

Subrahmanyam dan Titman (2001) menunjukkan likuiditas meningkatkan masuknya

investor yang memiliki informasi yang membuat harga lebih informatif kepada para

pemangku kepentingan. Penyataan Subrahmanyam dan Titman (2001) diuji pada model

(3.12) yang digunakan untuk melihat apakah likuiditas menstimulir masuknya investor yang

memiliki informasi membuat harga lebih informatif kepada para pemangku kepentingan.

Hasil pada regresi ini ditemukan bahwa likuiditas berpengaruh positif dan signifikan

terhadap kinerja perusahaan dan DUM_INVCOL berpengaruh negatif dan tidak signifikan

terhadap kinerja perusahaan. Hasil ini berbeda dengan temuan dari Vivian W. Fang et al.

(2009) sehingga hasil ini tidak konsisten dengan hipotesis feedback effect (menerima H0 :

H1C). Oleh karena itu terlihat bahwa pengaruh positif likuiditas terhadap kinerja perusahaan

tidak dipengaruhi oleh volatilitas pendapatan operasional yang tinggi. Poterba and Summers

(1986) berpendapat bahwa volatilitas operating income tidak cukup kuat untuk menghasilkan

fluktuasi ekonomi yang signifikan. Mereka berpendapat bahwa ukuran dari harga saham


berhenti mengikuti meningkatnya volatilitas yang sangat bergantung pada kekuatan

volatilitas. Selain itu diperkirakan bahwa volatilitas yang menggunakan volatilitas bulanan

kekuatannya agak rendah. Vivian W. Fang (2009) juga menganjurkan untuk melakukan

observasi lebih dari 20 kuartal sebelum tahun fiskal t berakhir dengan minimum 8 kuartal

obeservasi untuk mengukur volatilitas operating income.

Pengaruh positif likuiditas terhadap kinerja perusahaan tidak dipengaruhi oleh

volatilitas pendapatan operasional tinggi. Sehingga mungkin pada awalnya likuiditas

berpengaruh terhadap kinerja perusahaan karena banyaknya investor yang memiliki informasi

yang masuk ke pasar sehingga perdagangan menjadi lebih agresif. Namun seiring

bertambahnya umur perusahaan, investor yang dulu memiliki banyak informasi untuk

perusahaan sudah menjadi invetor yang pasif dan tidak memberikan informasi yang

signifikan kepada perusahaan. Selain itu bisa dikatakan bahawa dengan hasil ini maka operasi

perusahaan tidak sensitif lagi terhadap harga saham. Oleh karena itu dapat dikatakan bahwa

ada faktor lain yang lebih signifikan dalam mempengaruhi operasi perusahaan.

Terakhir, variabel dependen Q diganti dengan komponen Q yaitu OIP, leverage, dan

OIOA sebagai variabel dependen. Hasil ini ditunjukkan dalam kolom 3-5 pada Tabel 4.4.

Sekali lagi hasil yang konsisten dengan menolak hipotesis feedback sebagai efek positif

likuiditas terhadap profitabilitas operasi perusahaan. Karena feedback effect, harga saham

manajer tidak menjadi yang paling berharga dalam situasi di mana ketidakpastian adalah

yang terbesar, penulis menyimpulkan bahwa likuiditas saham meningkatkan kinerja operasi

perusahaan bukan melalui feedback effect.

5. Simpulan dan Saran

5.1 Simpulan

Penelitian ini secara positif berhasil menemukan adanya hubungan positif antara

likuiditas dengan kinerja perusahaan dan hasilnya konsisten ketika menggunakan model

baseline specification maupun dengan menggunakan model endogenity. Hasil ini

menandakan bahwa semakin tingginya likuiditas akan berpengaruh positif terhadap kinerja

perusahaan. Selain kinerja perusahaan, likuiditas juga mempengaruhi operating income to

price namun memiliki hubungan yang negatif. Jadi semakin tinggi likuiditas yang dimiliki

olah perusahaan maka akan menurunkan operating income to price. Adanya pengaruh yang

positif antara likuiditas dan kinerja perusahaan bukan dikarenakan likuiditas premium,

sentimen investor, maupun feedback effect.

5.2 Saran


1. Untuk penelitian selanjutnya sebaiknya menambah jumlah sampel dengan

memasukkan perusahaan-perusahaan di Indeks lain yang sama-sama likuid atau jika

dapat dilakukan menggunkan kriteria sampel Vivian W. Fang et al. (2009)

berdasarkan proksi yang digunakan.

2. Penelitian selanjutnya lebih baik dilakukan kajian yang mendalam, terutama dalam

hal pemecahan faktor apa yang menyebabkan terjadinya pengaruh likuiditas terhadap

kinerja perusahaan. Kajian ini dapat dilakukan dengan menambah variabel dan model.

Daftar Pustaka

Amihud, Yalov., dan Mendelson, H. (2008). Liquidity, the value of the firm, and corporate finance. Journal of Financial Applied Corporate Finance, 20(2), 32-45.

Baker, M., Stein, J. (2004). Market liquidity as a sentiment indicator. Journal of Financial Markets 7, pp. 271–299.

Bekaert, Geert, Campbell R. Harvey dan Christian Lundblad. (2007). Liquidity and Expected Returns: Lessons from Emerging Markets. Review of Financial Studies, Society for Financial Studies, vol. 20(6), pages 1783-1831, November.

Bhide, A. (1993). The hidden costs of stock market liquidity. Journal of Financial Economics 34, 31–51.

Chen, Q., I. Goldstein, dan W. Jiang. (2007). Price Informativeness and Investment Sensitivity to Stock Price. Review of Financial Studies 20, 115-147.

Coffee, J. C. (1991). Liquidity Versus Control - the Institutional Investor as Corporate Monitor. Columbia Law Review 91, no. 6: 1277-368.

Damodar N, Gujarati. (2004). Basic Econometrics (Fourth ed). New York: McGraw-Hill.

Darmawati, Deni.; Khomsiyah dan Rika Gelar Rahayu. (2005). Hubungan Corporate governance dan Kinerja Perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol. 8, No. 1, Januari.

Deuskar, P. (2006). Extrapolative Expectations: Implications for Volatility and Liquidity. Working Paper. University of Illinois at Urbana-Champaign.


Dow, James dan Gorton Gary. 1997. Stock Market Efficiency and Economic Efficiency: Is There a Connection?. Journal of Finance, vol. 52(3), pages 1087-1129, July.

Elizabeth. (2000). Hubungan laba akuntansi dan arus kas terhadap kinerja perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol.6, No.2: 76-85.

Eljelly, Abuzar M.A. (2004). Liquidity - profitability tradeoff: An empirical investigation in an emerging market. International Journal of Commerce and Management, Vol. 14 Iss: 2, pp.48 – 61.

Fang, V., Noe, T., dan S. Tice. (2009). Stock market liquidity and firm value. Journal of Financial Economics 94, 150-169.

Fernández, Viviana. (2005), Negative Liquidity Premia And The Shape Of The Term Structure Of Interest Rates: Evidence From Chile. International Finance Review, Volume 5. Emerald Group Publishing Limited, pp.385-414.

Finkelstein, S. dan Hambrick, D. (1996). Strategic Leadership — Top Executives and Their Effects on Organisations. St Paul, MN, USA: West Publishing Company.

Frieder, Laura , Jonathan Zittrain. (2007). Spam Works: Evidence from Stock Touts and Corresponding Market Activity. Oxford Legal Studies Research Paper No. 43/2006.

Gitman, Lawrence J. dan Michael D. Joehnk Ft. (1996). Personal financial planning, 7th edition. The Dryden Press.

Goldstein, I., Guembel, A. (2008). Manipulation and the allocational role of prices. Review of Economic Studies 75, 133–164.

Gopalany, Radhakrishnan, Meghana Ayyagari, dan Vijay Yerramilliz. (2009). How do business groups evolve? Evidence from new project announcements. Working paper. School of Business and Elliott School of International A airs, George Washington University.

Hirigoyen, G. (1985). Rentabilité et solvabilité. Direction et Gestion, 3, 13-26.

Holmstrom, B., Tirole, J. (1993). Market liquidity and performance monitoring. Journal of Political Economy 101, 678–709.

Kaplan, S., Zingales, L. (1997). Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Quarterly Journal of Economics 112, 169–216.

Khanna, N., Sonti, R. (2004). Value creating stock manipulation: feedback effect of stock prices on firm value. Journal of Financial Markets 7, 237–270.

Lesmond, D. (2005). Liquidity of emerging markets. Journal of Financial Economics 77, 411–452.

Madura, Jeff. (2003). International Financial management 7th edition. Thomson South-Western, Florida Atlantic University, Australia.


Spiegel, M., Wang, X. (2005). Cross-sectional variation in stock returns: liquidity and idiosyncratic risk. Unpublished working paper, Yale University and Penn State University.

Su, G. S. dan Vo, H. T. (2010). The Relationship Between Corporate Strategy, Capital Structure and Firm Performance: An Empirical Study of the Listed Companies in Vietnam. International Research Journal of Finance and Economics, 50, 62-71.

Subrahmanyam, A., Titman, S. (2001). Feedback from stock prices to cash flows. Journal of Finance 56, 2389–2413.

Sukamulja, Sukmawati. (2004). Good Corporate Governance di Sektor Keuangan : Dampak GCG Terhadap Kinerja Perusahaan. Benefit. Vol. 8, No.1

Wahyudi, Untung dan Hartini PP. (2000). Analisis Korelasi Antara Kandidat Portofolio Dan Tingkat Keuntungan Saham: Studi Pada PT. Bursa Efek Jakarta. Ventura Vol.5, No. 2.


analisis pengaruh likuiditas saham dengan …

Documents