profuturo afp - informe de valorizacion 050710
Post on 21-Nov-2015
37 Views
Preview:
DESCRIPTION
TRANSCRIPT
-
Valorizacin de Profuturo AFP y Determinacin del Precio Mnimo a ser
Tomado en cuenta por Scotia Per Holdings S.A. en la OPA sobre las Acciones Comunes
con Derecho a Voto emitidas por Profuturo AFP S.A.
Lima, 02 de Julio del 2010
-
Tabla de ContenidoTabla de Contenido
1. Declaracin de Responsabilidad2. Anlisis del Contexto de la Operacin3 Anlisis del Sector3. Anlisis del Sector4. Descripcin de la Empresa y Situacin Econmico - Financiera5. Metodologas de Valorizacin6. Valor de la Sociedad como Negocio en Marcha6. Valor de la Sociedad como Negocio en Marcha7. Supuestos de Valorizacin8. Determinacin del Valor de las Acciones9. Otras Metodologas de Valorizacing10. Factores de Riesgo11. Anlisis de Sensibilidad12. Conclusiones y Recomendaciones13. Anexos (archivo adjunto)
2
-
El presente documento ha sido preparado por SUMMA Asesores Financieros S A (en adelanteEl presente documento ha sido preparado por SUMMA Asesores Financieros S.A.(en adelante,SUMMA) para uso exclusivo de Scotia Peru Holdings y/o Profuturo AFP. (en adelanteProfuturo) a fin de determinar el precio a ser tomado en cuenta por Scotia Peru Holdings sobrelas acciones Profuturo para efectos de la Oferta Pblica de Compra de Acciones Comunes conderecho a voto emitidas por Profuturo de acuerdo con el artculo 31, inciso c) del Reglamento deOferta Pblica de Adquisicin y Compra de Valores por Exclusin y bajo las metodologasestablecidas en el articulo 37 de dicho reglamento Su difusin o puesta a disposicin deestablecidas en el articulo 37 de dicho reglamento. Su difusin o puesta a disposicin deterceros se efectuar a instancias y bajo total responsabilidad de Profuturo.
SUMMA ha elaborado este informe sobre la base de informacin proporcionada porrepresentantes de Scotia Peru Holdings y/o Profuturo y/o representantes designados por stos einformacin adicional obtenida por los analistas de SUMMA de diversas fuentes consideradasconfiables y/o relevantes SUMMA no garantiza expresa o implcitamente la exactitudconfiables y/o relevantes. SUMMA no garantiza, expresa o implcitamente, la exactitud,suficiencia, veracidad o integridad de la informacin recibida al no haber realizado unaverificacin independiente de la misma. SUMMA se exime expresamente de cualquier obligacino responsabilidad originada, parcial o totalmente, a partir de dicha informacin, sus errores uomisiones.
E t i f t l l i i d l i d P f t l 31 d M d 2010 E t
3
Este informe presenta la valorizacin de las acciones de Profuturo al 31 de Marzo de 2010. Esteinforme no constituye una recomendacin de precio para los accionistas minoritarios deProfuturo. SUMMA recomienda a los accionistas realizar su propio anlisis e investigacin.
-
Declaracin de ResponsabilidadDeclaracin de Responsabilidad
4
-
~ Declaracin de Responsabilidad
Los firmantes declaran haber realizado una investigacin y anlisis que la lleva aconsiderar que el presente Informe de Valorizacin de las acciones comunes conderecho a voto de Profuturo ha sido preparado de acuerdo con la propuestatcnica y requisitos detallados en el presente documento, teniendo como base lainformacin brindada por el emisor. Asimismo, la entidad valorizadora se haceresponsable por los daos que se pueda generar causado por la expedicin de uninforme con un inadecuado sustento tcnico o insuficiencia en su contenido dentrodel mbito de su competencia, de acuerdo con la responsabilidad establecida porel Cdigo Civil.
Daniela Polar
Antonio Del Pozo
-
Anlisis del Contexto de la OperacinAnlisis del Contexto de la Operacin
-
A li i d l C t t d l O iAnlisis del Contexto de la OperacinVenta de acciones de Profuturo AFP
Mediante el hecho de importancia LEG-CON-0032010, el 12 de marzo de2010, Profuturo AFP comunica que ha sido informado por Scotia PerHoldings SA que dicha sociedad ha adquirido la totalidad de las acciones deJH Holdings S.A. de propiedad de Latin Invest S.A., convirtindose en elgnico accionista titular del 100% de las acciones representativas del capitalsocial de dicha empresa.
De acuerdo a la Memoria Anual de Profuturo 2009. A dicha fecha, Scotia PerHoldings posea el 50% de las acciones de JH Holdings SA.Holdings posea el 50% de las acciones de JH Holdings SA.
Se debe sealar que JH Holdings S.A. es accionista titular deaproximadamente 99.5% de las acciones representativas del capital social deProfuturo AFP S.A.
ScotiaPerHoldingsSA
GrupoaccionistasPeruanos
50% 50%
JHHoldingsSA
ProfuturoAFP
99.5%
SAFuente: memoria anual Profuturo AFP, 2009
7
-
A li i d l C t t d l O iAnlisis del Contexto de la OperacinVenta de acciones de Profuturo AFP
Posteriormente, el 28 de abril, mediante Hecho de importancia LEG-BVL-007-2010, Profuturo informa que con relacin a la comunicacin EMI-376/2010,cursada a Profuturo de parte de la Bolsa de Valores de Lima, el 19 de abril2010, solicitando informacin sobre la realizacin de la Oferta Pblica deAdquisicin de acciones de Profuturo, producto de la adjudicacin de latotalidad de las acciones de JH Holdings S.A., por parte de Scotia PerHoldings S.A.
Al respecto debemos comunicar que el da 27 de abril del presenteAl respecto debemos comunicar que el da 27 de abril del presentehemos tomado conocimiento que Scotia Per Holdings S.A. hasolicitado a Conasev el inicio del procedimiento de la Oferta Pblica deAdquisicin de las acciones comunes de Profuturo AFP, para lo que hasolicitado se proceda con la conformacin del Comit que se encargarso c tado se p oceda co a co o ac de Co t que se e ca ga de designar a la entidad valorizadora que determinar el precio mnimoa pagar en la OPA.
Basndonos en la informacin presentada concluimos que la fecha en la cul Basndonos en la informacin presentada, concluimos que la fecha en la culse genera la obligacin de iniciar una Oferta Pblica de Adquisicin es el 12de marzo de 2010.
8
-
Anlisis del SectorAnlisis del Sector
-
SPP L ti iSPP en Latinoamrica
El sistema de pensiones basado en el rgimen deEl sistema de pensiones, basado en el rgimen deahorro y capitalizacin individual, naci en Chile en1981.
El 9 de Diciembre de 2008, entr en vigencia la Ley26.425 que crea el Sistema Integrado Previsional 30 000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
M
i
l
e
s
Nmero de Afiliados por Pases
26.425 que crea el Sistema Integrado PrevisionalArgentino (SIPA) y elimina el rgimen decapitalizacin. Motivo por el cual la informacinsobre Argentina es omitida a partir de ese ao.
El 2009 cerr con ms de 69 millones de afiliados a
0
10,000
20,000
30,000
2005 2006 2007 2008 2009Argentina Bolivia Chile ColombiaCosta Rica El Salvador Mxico PerR D i i UEl 2009 cerr con ms de 69 millones de afiliados a
nivel Latinoamericano. Crecimiento de 2.1%respecto al ao 2008. Mxico concentra el 56.9%del total de afiliados en la regin
Tanto el ratio Afiliados / PEA, Aportantes / PEA, y
Fuente: FIAP (Federacin Internacional de Administradoras deFondos de Pensiones)
Rep. Dominicana Uruguay
Pas Afilados / PEA Aportantes / PEA Aportantes / AfiladosTanto el ratio Afiliados / PEA, Aportantes / PEA, yAportantes / Afiliados nos muestran el desarrollo dela industria en el pas en donde Chile es el pionerode la industria y por tanto el pas de mayordesarrollo relativo.
Argentina 0.0% 0.0% 0.0%Bolivia 29.9% 12.8% 42.8%Chile 114.9% 62.8% 54.7%Colombia 40.2% 18.0% 44.8%Costa Rica 84.8% 58.0% 68.4%El Salvador 60.4% 18.8% 31.1%Mxico 86.5% 31.4% 36.3%
A diciembre 2008, nicamente el 41.1% de afiliadosrepresentan el numero de cotizantes en el sistema.
Existe un gran porcentaje de la PEA, que no seencuentra integrada en el SPP, siendo el Per uno
Fuente: FIAP
Per 33.6% 13.8% 41.1%
Rep. Dominicana 43.3% 20.8% 48.0%Uruguay 50.5% 30.6% 60.6%
e cue t a teg ada e e S , s e do e e u ode los pases con menor numero de afiliados enrelacin a la PEA (34%).
10
-
SPP L ti iSPP en Latinoamrica
Latinoamrica cuenta con un fondo Administrado Latinoamrica cuenta con un fondo Administradoque asciende a US$ 288,877 millones a diciembre2009. El CAGR (compounded anual growth rate)entre los aos 2005 y 2009 fue de +15.1%1.
150
200
250
300
350
M
M
Fondos Administrados
Chile concentra el 40.8% del total del fondomientras que el Per cuenta con el 8.2%.
0
50
100
2005 2006 2007 2008 2009
U
S
$
Mxico Chile Argentina PerColombia Bolivia Costa Rica El SalvadorP R D i i U
En el ao 2008 se experiment una fuerte cadaen el monto de los fondos administrados productode la cada generalizada de las bolsas de valoresen la regin debido a la crisis inmobiliaria
Fondos Administrados en relacin al PBI
Fuente: FIAPPanam Rep. Dominicana Uruguay
Pas 2005 2006 2007 2008A ti 12 3% 13 7% 11 5%en la regin debido a la crisis inmobiliaria
americana y al cambio de rgimen que pasArgentina con lo cual dej de reportar informacina la FIAP.
Argentina 12.3% 13.7% 11.5%Bolivia 20.1% 21.6% 22.0% 22.0%Chile 63.9% 61.0% 64.4% 52.8%Colombia 11.7% 14.0% 14.7% 16.0%Costa Rica 3.0% 4.7% 5.1% 5.3%El Salvador 16.4% 18.1% 21.2% 24.0%Mxico 6 3% 7 9% 8 5% 7 7%
Actualmente el Fondo Administrado en el Per,representa el 13.8% del PBI, mientras que en Chileel 52.8%. Fuente: FIAP
Mxico 6.3% 7.9% 8.5% 7.7%
Per 12.3% 15.3% 18.5% 13.8%
Rep. Dominicana 1.7% 2.4% 2.4% 3.5%Uruguay 14.8% 14.0% 15.7% 9.6%
e 5 8%1. Dicho clculo omite los fondos administrados por Argentina en el ao 2005
11
-
SPP L ti iSPP en Latinoamrica
La rentabilidad promedio histrica en La rentabilidad promedio histrica enLatinoamrica a diciembre del 2008 fue de 6.4%,siendo la de Costa Rica y Per las ms altas en laregin con 8.8% y 7.6% respectivamente.
Pas Dic-08 Dic-07 Dic-08 Dic-07Bolivia -1.7% -0.3% 6.9% 7.9%Chile 0.2% 6.7% 3.7% 5.3%Colombia -9.0% -0.7% 3.6% 5.7%Costa Rica -22.0% 6.5% 8.8% 10.0%
Rentabilidad Real Anual (%)
Rentabilidad Real Histrica (%)
La rentabilidad real anual del 2008 fue negativapara todos los pases en la regin excepto por Rep.Dominicana (7 2%) y Chile (0 2%) El Per ha sido
El Salvador -2.4% 1.4% 7.2% 8.5%Mxico -6.0% 1.4% 6.1% 6.7%
Per -26.7% 20.2% 7.6% 10.6%
Rep. Dominicana 7.2% -0.4% n.a. n.a.Uruguay -20 8% 0 2% 7 6% 10 5%Dominicana (7.2%) y Chile (0.2%). El Per ha sido
el pas con la menor rentabilidad en el 2008 (-26.7%). No obstante el mejor panorama econmicoy la recuperacin de la BVL del 2009 generaron alas AFPs peruanas una rentabilidad anual de
Fuente: FIAP
Uruguay 20.8% 0.2% 7.6% 10.5%
PasNmero de AFPs a
diciembre 2008Porcentaje de
las dos mayoreslas AFPs peruanas una rentabilidad anual de32.9%, entre las ms altas de la regin.
El mercado latinoamericano cuenta con 55
y
Bolivia 2 100.0%Chile 5 55.3%Colombia 6 52.3%Costa Rica 8 55.1%El Salvador 2 100.0%
El mercado latinoamericano cuenta con 55administradoras de fondos, siendo Mxico elmercado mas fragmentado al contar con 19 AFPs.Bolivia y El Salvador son los mercados msconcentrados al tener tan slo 2 AFPs
Mxico 19 33.2%
Per 4 62.5%
Rep. Dominicana 5 60.8%Uruguay 4 74.5%
concentrados al tener tan slo 2 AFPs. Fuente: FIAP
12
-
SPP PSPP Peruano
El SPP en el Per fue creado en 1992 y convive El SPP en el Per fue creado en 1992 y convivecon el SNP.
Actualmente en el sistema privado de pensiones 25003000
3500
4000
4500
5000
d
e
a
f
i
l
i
a
d
o
s
Afiliados en el Sistema Privado de Pensiones
Actualmente en el sistema privado de pensionesoperan 4 AFPs y a diciembre del 2009 estascuentan con 4`458,045 afiliados.
0
500
10001500
2000
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
M
i
l
e
s
Fuente: SBS
Distribucin del total de Afiliados - Diciembre 2009
Las cuatro empresas tienen participaciones muysimilares si es medido por el nmero de afiliados.
25.9% 22.8%
Fuente: SBS
27.1% 24.2%
Horizonte Integra Profuturo Prima
Fuente: SBS
13
-
SPP PSPP Peruano
Slo el 42 4% de los afiliados aporta al sistema Slo el 42.4% de los afiliados aporta al sistema.Integra cuenta con el mayor numero de cotizantesdel sistema (31.2%) mientras que Profuturo sloaporta con 16.9%.
38%45%53%60%
Evolucin de Cotizantes entre Afiliados a Diciembre del 2009
A diciembre del 2009, el sistema privado depensiones manejaba US$ 23,744 MM, registrandoun crecimiento de 50.8% en comparacin condiciembre del 2008.
0%8%
15%23%30%
2005 2006 2007 2008 2009
Integra maneja el 31.4% del monto del fondo anivel nacional. En segundo lugar, tenemos a Primacon el 30.6% de participacin (diciembre 2009).P i l j di d C lid d ( l
Fuente: SBS
25 000
Distribucin del total del Fondo Administrado - Diciembre 2009
Prima cuenta con el mejor ndice de Calidad (elque se mide como la relacin de % del Fondo / %de Afiliados).
CARG: +26%
5 000
10,000
15,000
20,000
25,000
U
S
$
M
M
Fondos % de % del Ratio de
Tipo de Cambio: 3.13 y 2.89 para el ao 2008 y 2009ti t
0
5,000
2005 2006 2007 2008 2009Horizonte Integra PrimaProfuturo Unin Vida CARG
Fondos % de % del Ratio de Dic-09 Afiliados Fondo Calidad
Horizonte 27.1% 23% 0.86Integra 25.9% 31% 1.21Prima 24.2% 31% 1.26Profuturo 22.8% 15% 0.64
respectivamenteFuente: SBS Fuente: SBS
14
-
SPP PSPP Peruano
Las AFPs peruanas mostraron a diciembre del Las AFPs peruanas mostraron a diciembre del2009 una rentabilidad promedio de 32.9%, una delas mayores rentabilidades anuales deLatinoamrica, luego de reportar una de las cadasms pronunciadas en la regin el ao 2008 de 10%
20%
30%
40%
Rentabilidad Anual de los Fondos
ms pronunciadas en la regin el ao 2008 de -26.7%.
Desde el 2005 hasta el 2008, los mrgenes de lasAFPs han venido reduciendo producto de una -30%
-20%
-10%
0%
10%
2005 2006 2007 2008 2009
Horizonte Integra Prima Profuturoreduccin de comisiones y mayores gastos deventa. No obstante, los mrgenes de las AFPsaumentaron el ltimo ao debido a que registraronuna utilidad en el encaje (dicha cuenta signific una
Nota: Rentabilidad del Fondo 2 / Fuente: SBS
70%
Margen Neto de las AFP s
Horizonte Integra Prima Profuturo
prdida en el 2008) y al incremento en la comisinvariable de Prima (Diciembre 2008 de 1.5% a1.75%) y Profuturo (Setiembre 2009 de 1.98% a2.3%).
10%20%30%40%50%60%70%
Fuente: SBS
-20%-10%
0%10%
2005 2006 2007 2008 2009
Horizonte Integra Profuturo Prima
Prima de de Seguro
Horizonte 1.95% 0.95%Integra 1.80% 0.95%Prima 1.75% 0.87%Profuturo 2 30% 1 05%
Comisin Variable
Fondos de Pensiones (a diciembre 2009)
Fuente: SBS
Fuente: SBSProfuturo 2.30% 1.05%SPP 1.95% 0.96%
15
-
SPP PSPP Peruano
El sistema Multifondos fue aprobado mediante la
Sistema Multifondos
El sistema Multifondos fue aprobado mediante laLey 27988 el 2 de Noviembre de 2005. El sistemapermite que los pensionistas puedan elegir a quefondo invertir dependiendo del riesgo asumido. Elsistema mencionado incluye:
60%
80%
100%
Porcentaje de inversion de AFPs por tipo de Fondo - Diciembre 2009
sistema mencionado incluye:1. Fondo de mantenimiento de capital (fondo
1): es el ms conservador, cuenta con unriesgo moderado y consta de una cartera conuna mayor parte de instrumentos de renta fija
0%
20%
40%
Horizonte Integra Prima Profuturo
Fondo 1 Fondo 2 Fondo 3una mayor parte de instrumentos de renta fija.En este fondo se encuentra el 8.44% del totalde fondos.
2. Fondo mixto o balanceado (fondo 2): es unfondo de riesgo moderado que busca Fondo Renta Renta Fija Renta Fija Derivados
Fuente: SBS
fondo de riesgo moderado que buscabalancear su cartera de inversiones utilizandotanto instrumentos de renta fija como derenta variable. En este fondo se encuentra el72.68% del total de fondos.
Fondo Variablej
LPj
CP Derivados
Fondo 1 10% 100% 40% 10%Fondo 2 45% 75% 30% 10%Fondo 3 80% 70% 30% 20%
3. Fondo de crecimiento (fondo 3): es el fondoms agresivo en trminos de riesgo dado quebusca mayores retornos invirtiendoprincipalmente en instrumentos de renta
Fuente: SBS
p pvariable. En este fondo se encuentra slo el18.88% del total de fondos.
16
-
Anlisis de la EmpresaAnlisis de la Empresa
-
A li i d l EAnlisis de la EmpresaComposicin accionaria
P F t AFP f t d l i Th B k f N S ti (BNS) b ProFuturo AFP forma parte del grupo econmico The Bank of Nova Scotia (BNS), banco internacional con sede en Toronto (Canad), una de las instituciones financieras ms importantes de Norteamrica y el banco canadiense con mayor presencia internacional.
Composicin del Capital Accionariado al 11 de Marzo de 2010:
JH Holdings Otros
Scotia Per Holding
50%
Profuturo AFP
18,036,448 acciones(99.5%)
90,014 acciones (0.5%)
50%
Accionistas Peruanos
50%
Composicin del Capital Accionariado al 12 de Marzo de 2010:
Profuturo AFP
JH H ldi OJH Holdings18,036,448 acciones
(99.5%)
Otros90,014 acciones
(0.5%)
Scotia Per Holding100%
Profuturo AFP
18
-
A li i d l EGrupo Scotiabank
Anlisis de la Empresa
S ti b k P (2009) El Bank of Nova Scotia, es un grupo financiero con
Canadiense fundado en 1832, con sede en Toronto ypresencia en ms de 50 pases.
Scotiabank ha sido considerado en el 2009 entre los
Indicadores Soles000IngresosFinancieros 1,857,839MargenOperacional 847,748Utilid d N t 630 520
ScotiabankPer(2009)
10 bancos ms estables durante la crisis financiera. En Latinoamrica tiene presencia en pases como:
Belice, Brasil, Chile, Costa Rica, El Salvador,Guatemala, Guyana, Mxico, Nicaragua, Panam,
Fuente: SBS
UtilidadNeta 630,520Activos 22,303,668Patrimonio 2,954,039
y gPer y Venezuela.
Scotiabank Per En 1997: Adquiere 35% de la participacin en
Banco Sudamericano 35 00%Evolucin del ROE y ROA Scotiabank Per
2006: Adquiri 100% de participacin de BancoSudamericano y se fusion con el Banco WieseSudameris
Actualmente es el tercer banco ms importante delP
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
35.00%
Per: Crditos Directos: S/. 13.5 BB (15.1% Part. Mcdo) Depsitos Totales: S/. 15.4 BB (16.23% Part. Mcdo) Patrimonio: S/. 2.9 BB (20% Part. Mcdo)
0.00%
5.00%
10.00%
2006 2007 2008 2009
ROE ROA Rentabilidad 2009: ROE: 23.80%, ROA: 2.76%
ROE ROA
Fuente: SBS
19
-
A li i d l EAnlisis de la EmpresaPresencia y Participacin de Profuturo AFP
Afili dAfiliados Dic-09: 1,015,552 afiliados (22.8% del SPP) CAGR 2005-2009: +4.3%. Participacin de mercado relativamente estable a
15%
20%
25%
600
800
1,000
1,200
e
A
f
i
l
i
a
d
o
s
Nmero de Afiliados Activos y participacin de mercado
Participacin de mercado relativamente estable apartir del 2007 ( 22.8% del SPP en el 2009).
Cotizantes Dic-09: 320,579 cotizantes (16.9% del SPP).
0%
5%
10%
0
200
400
2004 2005 2006 2007 2008 2009
M
i
l
e
s
d
e
Afiliados Participacion de mercado Participacin relativamente estable alrededor de
18% y 20% los ltimos 5 aos. En 2009, el ratio Cotizantes/Afiliados de Profuturo
fue de 32%, por debajo del SPP que fue de 42%.
Afiliados Participacion de mercado
48%
Ratio de Cotizantes / Afiliadosp j q
Otros aspectos Cuenta con 14 oficinas a nivel nacional A diciembre de 2009 Profuturo cuenta con 409
promotores a nivel nacional (promedio SPP = 282) 12%18%24%30%36%42%48%
promotores a nivel nacional (promedio SPP = 282). Esto genera que Profuturo tenga el ratio de
afiliados por promotor (2.6) ms bajo del sistema(4.2). Fuente: SBS
0%6%
12%
2004 2005 2006 2007 2008 2009Sistema Profuturo
20
-
A li i d l EAnlisis de la EmpresaFondo de Pensiones de Profuturo AFP
F d P f t Di 09 US$3 470 MM (14 6% Fondo Profuturo Dic-09 : US$3,470 MM (14.6%del SPP). CAGR 2005-2009: +23.7%.
La participacin de mercado de Profuturo muestrauna ligera recuperacin a partir del 2007, ao en
8%
10%
12%
14%
16%
18%
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
S
$
M
M
Evolucin Fondo de Pensiones de Profuturo
el cual alcanz un mnimo de 13.9%. Dic-05: SPP permiti crear tres tipos de fondos.
En la actualidad, el 90.9% de fondos de Profuturoestn destinado al Fondo 2 mientras que el total
0%
2%
4%
6%
8%
0
500
1,000
1,500
2005 2006 2007 2008 2009
U
S
Fondo 3 Fondo 2 Fondo1 Participacion de mercadoqdel sistema es de 92.3%
El Valor por afiliado ha aumentadoconsiderablemente de US$2,249 (2008) aUS$3,417 (2009) por resultados positivos de la
Fondo 3 Fondo 2 Fondo1 Participacion de mercado
0.60 0.70 0.80
20%
25%
Evolucin de Indice de Calidad
US$3,417 (2009) por resultados positivos de laBVL.
ndice de Calidad (Participacin en Fondo /Participacin en afiliados)
ndice Calidad de Profuturo Dic 09 = 0 640.10 0.20 0.30 0.40 0.50
0%
5%
10%
15%
U
S
$
M
M
o ndice Calidad de Profuturo Dic-09 = 0.64,menor que resto de SPP (Horizonte = 0.86;Integra = 1.21; Prima = 1.26).
o Profuturo ha mostrado un ndice de calidad Fuente: SBS
-0%2005 2006 2007 2008 2009
Participacin Fondos Participacin AfiliadosIndice de Calidad
entre 0.60 y 0.65 entre el 2005 y el 2009.
21
-
A li i d l EAnlisis de la EmpresaTranspasos y Rentabilidad del Fondo de Pensiones
TTraspasos Traspasos netos de Profuturo tornaron positivo
luego de varios aos. Pasaron de -9,885 afiliados en 2008 a 2,240 afiliados en el 2009.
20
-10
0
10
2005 2006 2007 2008 2009
d
e
A
f
i
l
i
a
d
o
s
Af iliados TraspasadosEvolucin de Nmero de Traspasos
A diciembre de 2009, Prima e Integra fueron las nicas AFPs con traspasos netos negativos del sistema ( 1,177 y 2,187 respectivamente).
Rentabilidades Real de Fondos 2009-50
-40
-30
-20
M
i
l
e
s
d
Afiliados TraspasadosRentabilidades Real de Fondos 2009 Fondo 1: +16.56%, Fondo 2: +33.15% Fondo 3: +49.32%
20%
30%
40%
Evolucin de Rentabilidad Real del Fondo 2
Ranking rentabilidad Profuturo: Fondo 1 2do lugar Fondo 2 2do lugar
Fondo 3 4to lugar30%
20%
10%
0%
10%
20%
2004 2005 2006 2007 2008 2009
Fondo 3 4to lugar
Fuente: SBSProfuturo Sistema
22
-
Anlisis Econmico-FinancieroAnlisis Econmico-Financiero
-
A li i E i Fi iAnlisis Econmico FinancieroIngresos por comisiones
Los ingresos de Profuturo son constituidos por lascomisiones cobradas a los afiliados.
En el 2009, registr ingresos por S/. 132.8 MM (+9.3% encomparacin al 2008). Alcanz una participacin de
2 10%2.20%2.30%2.40%
80
100
120
140
o
n
e
s
Evolucin ingresos comision y tasa de comisin
mercado en trminos de ingresos de 17%. El incrementoen ingresos se debi principalmente a:
Recuperacin del numero de afiliados (+5% respecto al2008)
1.70%1.80%1.90%2.00%2.10%
-
20
40
60
80
S
o
l
e
s
M
i
l
l
o
Incremento en la comisin variable en setiembre del 2009(Pas de 1.98% a 2.30%).
A marzo de 2010, los ingresos por comisiones hanalcanzado los S/. 36.5 MM, (+1.7% en comparacin al2008)
Fuente: CONASEV, SBS(*) La comisin variable del 2009 subi de 1.98% a 2.30% a partir de setiembre del 2009.
2006 2007 2008 2009 (*) Mar-09 Mar-10Ingresos Operacionales Comisin Variable
2008).
En el 2009, los ingresos por comisiones fueronequivalentes a S/. 133 por cada afiliado activo, lo cualmuestra un incremento en comparacin al ratio de S/. 127del 2008). El SPP en conjunto registr S/. 182 por cada
100120 140 160 180 200
s
Evolucin de ingresos por comisin por cotizante
) j g pafiliado activo en el 2009.
La tasa de comisin variable cobrada por Profuturo esequivalente a 2.30%, siendo la ms alta del sistema(promedio SPP = 1.95%) a diciembre del 2009. El aumento 0
20 40 60 80
100
2006 2007 2008 2009S
o
l
e
s
de tarifas respondi a la Ley 29351 la que elimino lasaportaciones por gratificaciones para los aos 2009 y2010. Fuente: SBS
2006 2007 2008 2009
Profuturo SPP
24
-
A li i E i Fi iAnlisis Econmico FinancieroGastos operativos
Gastos Administrativos En el 2009, los gastos administrativos totalizaron S/.
53.2 MM (+5% en comparacin al 2008). Los rubros ms importantes son Cargas de personal y 30%
35%40%45%50%
40,000
50,000
60,000
0
0
0
Evolucin Gastos Administrativos
Los rubros ms importantes son Cargas de personal yservicios prestados por terceros que representaron38% y 37% de los gastos administrativos. Estosrubros crecieron adems 7% y 6% en el 2009respecto al 2008.A d l 2010 l t d i i t ti l
0%5%10%15%20%25%
-
10,000
20,000
30,000
S
/
.
A marzo del 2010, los gastos administrativos alcanzanlos S/. 12 MM (+1% respecto al mismo periodo del2009).
Gastos de ventas
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10Gastos Administrativos % Ventas
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV
70%80 000Evolucin Gastos de Ventas
Los gastos de ventas en el 2009 ascendieron a S/.53.4 MM (+5% respecto al 2008). Asimismo, losgastos de ventas representaron 40% del total deingresos
A marzo del 2010 los gastos de ventas han 30%40%50%60%70%
30 00040,000 50,000 60,000 70,000 80,000
S
/
.
0
0
0
A marzo del 2010, los gastos de ventas handisminuido considerablemente en comparacin a lasventas representando 27% en comparacin al 42%registrado en similar periodo en el ao 2009. 0%
10%20%
-10,000 20,000 30,000
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10Gasto de ventas % Ventas%
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV
25
-
A li i E i Fi iMrgenes y generacin de caja
Anlisis Econmico Financiero
La utilidad operativa alcanz en el 2009 S/. 26.1 MM(+181% respecto al 2008). Asimismo, es destacableque se ha recuperado considerablemente en los dosltimos aos, pasando -S/.9.1 MM en el 2007 a los 20%
30%40%50%
10 00015,00020,00025,00030,000
0
0
0
Evolucin Utilidad Operativa y MargenEvolucin Utilidad Operativa y Margen
niveles alcanzados en el 2009. Esto se debeprincipalmente a un incremento tanto en los ingresoscomo a una reduccin de gastos de ventas.
Asimismo, el EBITDA del 2009 alcanz S/. 31.1 MM -20%-10%0%10%20%
-15,000-10,000-5,000
05,000
10,000
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
S
/
.
(+115% respecto al 2008), lo cual refleja unageneracin de caja positiva acorde con la utilidadoperativa positiva. Es destacable que el MargenEBITDA ha pasado de -3.3% en el 2007 a 23.4% en el2009
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
Utilidad Operativa Margen Operativo
50 0%35 000Evolucin Utilidad Operativa y MargenEvolucin EBITDA y Margen
2009. A marzo del 2010, el EBITDA se ubica alrededor de
S/. 15.7 MM (Sin tomar en cuenta las ganancias/prdida por encaje legal) y la utilidad operativaequivale a S/ 14 5 MM Es importante notar que
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
10,00015,00020,00025,00030,00035,000
S
/
.
0
0
0
equivale a S/. 14.5 MM. Es importante notar queambos resultados son positivos, se deben a lareduccin de los gastos de ventas y el incremento delos ingresos por comisiones. -10.0%
0.0%
10.0%
-10,000-5,000
05,000
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
EBITDA Margen EBITDA
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV
26
-
A li i E i Fi iAnlisis Econmico FinancieroEncaje Legal y Utilidad Neta
El Encaje Legal corresponde a los aportes efectuadosa los Fondos para asegurar la rentabilidad mnima delos mismos.
Constituido en 1998 como parte del fondo de 10 00015,000 20,000 25,000 30,000
0
0
0
Evolucin Encaje Legal
ppensiones y mediante la transferencia de valores alfondo. La utilidad del encaje legal es la rentabilidad delos valores en que ha invertido los fondos.
En el 2009 hubo una recuperacin del encaje, S/. 23.120 000
-15,000 -10,000 -5,000
-5,000
10,000
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
S
/
.
MM, frente a la prdida registrada en el 2008 de S/. -20.4 MM producto de la crisis internacional. Estarecuperacin se dio en mayormente en el Fondo 2.
SBS elimin el registro de prdida (ganancia) delj l l l P&G i d d l 2010
Fuente: Fuente: EEFF Auditados y No Auditados, CONASEV, SBS
-25,000 -20,000
35%50 000Evolucin Utilidad Neta y Margen
encaje legal en el P&G, a partir de enero del 2010. La utilidad neta 2009 alcanz los S/. 39.3 MM (en
comparacin con los - S/.16.1 MM alcanzados en el2008). Es importante destacar que el resultado del2008 t di t i d l did 0%
5%10%15%20%25%30%35%
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
S
/
.
0
0
0
2008 se encuentra distorsionado por la prdida porencaje, dada la crisis financiera.
A marzo del 2010, la utilidad neta se ubica alrededorde S/. 10.8 MM (+47% superior respecto al mismoperiodo del 2009) Asimismo el margen neto del 2009
-20%-15%-10%-5%0%
-20,000
-10,000
02006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
Utilidad Neta Margen Netoperiodo del 2009). Asimismo, el margen neto del 2009represent 30% del total de ingresos por comisiones.
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
g
27
-
A li i E i Fi iActivos
Anlisis Econmico Financiero
En el 2009, Profuturo registr un total de activos deS/. 167.7 MM, +23% en comparacin al ao 2008.
Dentro del Activo Corriente, el 61% (S/. 10 MM)corresponde a caja bancos, en segundo lugar se 120,000
140,000160,000180,000200,000
0
0
0
Evolucin del Activo
p j , g gencuentra el rubro gastos pagados por anticipadocon S/. 5.4 MM.
El Activo No Corriente representa el 90% del activototal. Del activo no corriente, el 67% corresponde al 0
20,00040,00060,00080,000
100,000
S
/
.
pencaje legal de la AFP.
A marzo de 2010, el activo total asciende a S/. 174MM de los cuales el 88.6% corresponde a Activos nocorrientes. De los activos no corrientes, S/. 105 MM
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
2006 2007 2008 2009 Mar-2010
Activo No Corriente Activo Corriente
Estructura Activo No Corriente Marzo 2010
(68%) corresponden al encaje.
CxC a LP Encaje legalInmueb., maq. y equipo IntangiblesIR P t T b j Dif Ot it
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
IR y Part. Trabaj. Difer. Otros acitvos
28
-
A li i E i Fi iPasivo y Patrimonio
Anlisis Econmico Financiero
En el 2009, Profuturo alcanz un nivel de pasivos deS/. 59.5 MM, -12% en comparacin al ao previo.
El Pasivo corriente, representa el 87% del total depasivos. Las principales cuentas son: otras cuentas 0.80
1.00
1.20
50,00060,00070,00080,000
0
0
0
Evolucin del Pasivo y Patrimonio
p p ppor pagar de corto plazo (S/. 46.1 MM), cuentas porpagar comerciales (S/. 4.2 MM) y la parte corrientede la deuda de largo plazo (S/. 1.5 MM).
Por otro lado, la deuda alcanz los S/. 9.1 MM. Dicha -0.20
0.40
0.60
010,00020,00030,00040,000
S
/
.
deuda corresponde a un crdito hipotecario con elBCP a una tasa de 8.84% y con un vencimiento al2015. A marzo del 2010, la deuda alcanza S/. 8.6MM.
2006 2007 2008 2009 Mar-2010Pasivo No Corriente Pasivo Corriente
Pasivo/ Patrimonio
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
En trminos de apalancamiento, Profuturo tiene unratio de Pasivos / Patrimonio en el 2009 de 0.55 x.Dicho ratio es superior al registrado por el SPP enconjunto (0.4 x).
29
-
A li i E i Fi iOtros Indicadores de Rentabilidad
Anlisis Econmico Financiero
De acuerdo a la SBS, Profuturo registr un ROE de43.2% y un ROA de 25.5% en el 2009.
Dichos indicadores son inferiores a los mostrados porel SPP (ROE=37.9% y ROA=25.6%). 20.00%
30.00%40.00%50.00%
Evolucin del ROE
( % y %) A excepcin del ao 2009, Profuturo se ha mostrado
con niveles de rentabilidad inferiores que losmostrados por el sistema en trminos de dichosindicadores. -30.00%
-20.00%-10.00%
0.00%10.00%
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
A marzo del 2010, Profuturo alcanz un ROE de22.5% y un ROA de 14.1%. (SPP: ROE= 20.4% yROA=14.1%) Fuente: SBS
ROE (1) ROE SPP
E l i d l ROA
10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%
Evolucin del ROA
-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%
10.00%
2006 2007 2008 2009 Mar-09 Mar-10
Fuente: SBS
ROA (1) ROA SPP
30
-
A li i E i Fi iBalance General
Anlisis Econmico Financiero
S/ 000 2007 2008 2009 M 2010 2007 2008 2009 M 2010S/. 000 2007 2008 2009 Mar-2010 2007 2008 2009 Mar-2010Caja y bancos 1,363 6,328 10,068 16,137 Sobregiros bancarios 383 138 37 - Cuentas por cobrar 998 778 777 860 CxP comerciales 5,813 5,647 4,268 4,324 Suministros diversos 445 440 222 161 Otras CxP CP 29,492 36,719 46,108 40,058 Gastos pag. x anticip. 6,437 6,938 5,480 2,806 Parte corriente deuda LP 8,876 3,813 1,502 1,508 A ti C i t 9 243 14 484 16 547 19 964 P i C i t 44 564 46 317 51 915 45 890Activo Corriente 9,243 14,484 16,547 19,964 Pasivo Corriente 44,564 46,317 51,915 45,890
CxC a LP 559 524 422 398 Encaje legal 92,020 71,577 101,293 105,301 Deuda LP 24,195 21,165 7,620 7,103 Inmueb., maq. y equipo 41,795 40,154 39,755 39,309 Pasivo No Corriente 24,195 21,165 7,620 7,103 I t ibl 5 640 5 480 5 029 5 584Intangibles 5,640 5,480 5,029 5,584 IR y Part. Trabaj. Difer. 4,629 4,077 4,700 3,973 Total Pasivo 68,759 67,482 59,535 52,993 Otros acitvos 4 4 4 4 Activo No Corriente 144,647 121,816 151,203 154,569 Capital 19,291 19,291 19,291 19,291
Reserva legal 3,858 3,858 3,858 3,858 R lt d A l d 61 982 45 669 85 066 98 391Resultados Acumulados 61,982 45,669 85,066 98,391 Patrimonio neto 85,131 68,818 108,215 121,540
Total Activos 153,890 136,300 167,750 174,533 Total Pasivo y Patrimonio 153,890 136,300 167,750 174,533
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
31
-
A li i E i Fi iGanancias y Prdidas
Anlisis Econmico Financiero
Estado de Ganancias y Prdidas (S/ 000)EstadodeGananciasyPrdidas(S/.000)Soles000 2007 2008 2009 Mar09 Mar10IngresosOperacionales 107,035 121,534 132,818 35,931 36,556Utilidadbruta 107,035 121,534 132,818 35,931 36,556
Gastos de ventas 70 197 61 332 53 460 14 957 9 974Gastosdeventas 70,197 61,332 53,460 14,957 9,974Gastosdeadministracin 45,991 50,926 53,253 11,949 12,072Utilidaddeoperacin 9,153 9,276 26,105 9,025 14,510
Utilidad(prdida)delencaje 17,492 20,443 23,117 3,104 Ingresos Financieros 1 524 2 676 2 552 672 220IngresosFinancieros 1,524 2,676 2,552 672 220GastosFinancieros 3,243 5,677 3,652 1,245 228Otrosingresos/gastos 451 1,224 1,487 169 437UtilidadantesdeIRyparticipaciones 7,071 12,945 49,609 11,724 14,939
Participacindetrabajadores 480 461 1,540 647 736a t c pac de t abajado es 80 6 ,5 0 6 36ImpuestoalaRenta 2,737 2,767 8,672 3,687 3,335Utilidadneta 10,288 16,173 39,397 7,390 10,868
DepreciacinyAmortizacin 5,604 5,201 5,004 1,265 1,238
EBITDA 3 549 14 477 31 109 10 290 15 748
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados Profuturo AFP, CONASEV,
EBITDA 3,549 14,477 31,109 10,290 15,748
32
-
A li i E i Fi iRatios Financieros
Anlisis Econmico Financiero
RatiosRatios2007 2008 2009 Mar09 Mar10
GestinMargen operativo -8.6% 7.6% 19.7% 25.1% 39.7%Margen EBITDA -3.3% 11.9% 23.4% 28.6% 43.1%Margen neto 9.6% -13.3% 29.7% 20.6% 29.7%
RentabilidadROE (1) 13.7% -19.4% 43.2% 3.6% 22.5%ROA (1) 6 8% 11 0% 25 5% 2 0% 14 1%ROA (1) 6.8% -11.0% 25.5% 2.0% 14.1%Utilidad Neta /# Afiliados Activos (S/.) 11.4 -16.9 42.9 3.0 22.6
LiquidezLiquidez general 0.21x 0.31x 0.32x 0.46x 0.44x
SolvenciaDeuda Financiera/Patrimonio 0.39x 0.36x 0.08x 0.32x 0.07xPasivos / Patrimonio 0.81x 0.98x 0.55x 0.90x 0.44x(1) Calculo de SBS
Fuente: EEFF Auditados y No Auditados de Profuturo AFP, SBS
(1) Calculo de SBS
33
-
Metodologas de ValorizacinMetodologas de Valorizacin
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinReglamento de Oferta Pblica de Adquisicin y de Compra de Valores por Exclusin
La evaluacin a realizar deber basarse en las metodologas contempladasen la legislacin vigente para el caso de las OPA (Artculo 50 del Reglamentode Oferta Pblica de Adquisicin y de Compra de Valores por Exclusin). Deesta forma el valor por accin se estimar bajo las siguientes metodologas:j g g
1. Valor contable de la sociedad;2. Valor de liquidacin de la sociedad;3 Valor de la sociedad como negocio en marcha;3. Valor de la sociedad como negocio en marcha;4. Precio promedio ponderado de los valores durante el semestre
inmediatamente anterior a la fecha de la ocurrencia de la causal quegenera la obligacin de llevar a cabo la oferta, y
5 Si h bi f l d l OPA d t d l d i5. Si se hubiese formulado alguna OPA dentro de los doce meses previosla fecha de la ocurrencia de la causal que genera la obligacin de llevara cabo la oferta, la contraprestacin ofrecida en tal oportunidad.
El precio mnimo a ser tomado en cuenta para la oferta en ningn casopodr ser inferior a la contraprestacin por las transacciones quegeneraron la obligacin de efectuar la OPA.
35
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinCaractersticas de las Metodologas
Cada una de estas metodologas presenta caractersticas especficaslas cuales sern explicadas en detalle en secciones posteriores. Acontinuacin se presenta un cuadro que resume los supuestosgenerales relacionados con las metodologas en mencin.
Metodologa Supuestos Comentario
Valor Contable de la Sociedad
Valor de la empresa est correctamente reflejado en sus Estados Financieros
Adems de posibles distorsiones contables, presenta limitaciones como son no considerar el
valor del dinero en el tiempo el riesgo y el potencialSociedad en sus Estados Financieros valor del dinero en el tiempo, el riesgo y el potencial del negocio.
Valor de Liquidacin de la Sociedad
El valor del patrimonio es igual al valor de liquidacin de la empresa.
No considera el valor que puede generar la emprea en el futuro.
Valor de la Sociedad como Negocio en
Marcha
El valor de la empresa es igual al valor de los flujos descontados que generar.
Ms precisa que las anteriores, incluye el valor del dinero en el tiempo, considera el potencial del negocio y las caractersticas de la industria.
Precio Promedio Ponderado de los
El valor del patrimonio de la empresa est correctamente reflejado en la cotizacin de sus Puede estar distorsionado por la liquidez de las Ponderado de los
Valorescorrectamente reflejado en la cotizacin de sus
acciones. acciones y la falta de profundidad del mercado.
Contraprestaciones ofrecidas en OPAs
anteriores
El valor ofrecido anteriormente es una buena extimacin del valor del patrimonio.
En caso hubieren transacciones en el ltimo ao podran ser utilizadas como un valor comparable.
36
-
Valor de la Sociedad como Negocio en MarchaValor de la Sociedad como Negocio en Marcha
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinFlujos de Caja Descontados
1. Se basa en la Valorizacin mediante Flujos de Caja Descontados. Incorpora: Potencial de crecimiento, los riesgos asociados, caractersticas de su
operacin actual. Aspectos especficos del sector en el que se desenvuelve la Empresa Aspectos especficos del sector en el que se desenvuelve la Empresa
(proyeccin de afiliados, cotizantes, comisiones variables, rentabilidadde los mercados, penetracin del mercado de AFPs)
2. Es una metodologa mucho ms precisa que las anteriores.
3. La metodologa de Flujos de Caja Descontados se basa en la correctaestimacin de dos parmetros bsicos:
Los flujos de caja que generar la empresa.L t d d t i d d t l i d fl j La tasa de descuento apropiada para descontar los mencionados flujos
4. Los flujos de caja se estiman sobre la base de la construccin de un modelofinanciero mediante el cual se proyectan las principales variables y como
lt d bti l E t d Fi iresultado se obtienen los Estados Financieros.
38
-
V l d l S i d d N i M hValor de la Sociedad como Negocio en Marcha
Valor de la Empresa y Valor del Patrimonio
1. El valor de una empresa est compuesto por el valor del patrimonio yel valor de la deuda a una fecha de anlisis:
Valor del patrimonio: corresponde a los accionistasV l d l d d d l d d l Valor de la deuda: corresponde a los acreedores de lacompaa. Se excluyen las obligaciones corrientes que nogeneren intereses; slo se consideran las obligaciones quegeneran intereses
Valor Patrimonial
ValorDeuda
EstructuralValor
Empresa
2. Existen dos maneras de estimar el valor empresa y el valorpatrimonial. La primera consiste en estimar el valor patrimonial demanera directa (metodologa FTE). A este valor se le agrega el valorde la deuda y se obtiene el valor empresa. La segunda consiste enobtener el valor empresa de manera directa (metodologas WACC yAPV). Se le deduce a este valor el valor de la deuda, y se obtiene por
39
diferencia el valor patrimonial
-
V l d l S i d d N i M hValor de la Sociedad como Negocio en Marcha
Metodologa de Flujos del Accionista (FTE)
1. La metodologa Flow to Equity (FTE) determina que el valor delpatrimonio de una empresa (o de sus acciones) es igual al valorpresente del flujo de dividendos que sta generar para losaccionistas.
2. Este corresponde a la capacidad de generacin de caja de laempresa, es decir, la suma de su flujo de caja operativo, su flujo decaja de inversin y flujo de caja de financiamiento.
3 L t d d t l d t di h fl j l3. La tasa de descuento a la que se descuentan dichos flujos es la quese conoce como costo de oportunidad del capital (COK), incluye elvalor del dinero en el tiempo, y los costos asociados al riesgo de laempresa, de la industria y del pas.
4. Es as como los flujos descontados permiten obtener directamente elvalor del patrimonio de la empresa.
5. La metodologa FTE es la ms adecuada para aplicar en casos en quelos niveles de apalancamiento son relativamente bajos y estables enp j yel tiempo.
6. Dado que Profuturo cuenta con un nivel bajo de deuda financieraconsideramos que la metodologa de FTE es la ms apropiada.
40
-
V l d l S i d d N i M hValor de la Sociedad como Negocio en Marcha
Definicin de los Flujos
Flujo Operativo: refleja la generacin de caja de las operaciones directasdel giro de la empresa (ingresos por comisiones, costos de personal,publicidad, servicios de terceros, gastos administrativos, inversin encapital de trabajo, pago de impuestos, etc).p j , p g p , )
Flujo de Inversin: refleja todas aquellas operaciones relacionadas con lainversin en activos fijos.
Flujo de Financiamiento: refleja todas aquellas partidas correspondientesFlujo de Financiamiento: refleja todas aquellas partidas correspondientesa operaciones financieras.
Fl j d j t t l d l EFlujo de caja total de la Empresa
Flujo operativo:Todas los ingresos y egresos
de caja de la operacin
Flujo de inversin:Inversin en activos
(CAPEX)
Flujo de financiamiento:Pago de intereses y
amortizaciones de la deuda
41
-
Supuestos de ValorizacinSupuestos de Valorizacin
42
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinSupuestos Generales
1. La fecha de valorizacin es a Marzo 2010.2. Se han utilizado de base los EEFF auditados de Diciembre 2006,
2007, 2008 y 2009 as como EEFF no auditados a Marzo de 2010.3 El horizonte de proyeccin es de Abril 2010 a Diciembre 20193. El horizonte de proyeccin es de Abril 2010 a Diciembre 2019.4. Las proyecciones se han realizado en dlares corrientes.5. Se asume un tipo de cambio constante.6. Las proyecciones de Poblacin estn basadas en estimaciones delp y
INEI y las proyecciones de la PEA en estimaciones de CEPAL hastael ao 2020.
7. Se proyecta una inflacin de 2% anual constante.8. Valor terminal estimado como una perpetuidad con crecimiento dep p
2%.
43
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinSupuestos de Ingresos
Variable Supuesto
Afiliados en el Sistema
Crecimiento de afiliados de 3.5% debido a: crecimientopoblacional. Aumento en la penetracin de mercado (afiliadosSistema poblacional. Aumento en la penetracin de mercado (afiliadosentre PEA) hasta lograr un 37.3% en el 2020..
Participacin de Nuevos Afiliados Profuturo
Participacin a marzo fue de 22.7%. Se proyecta terminar el ao con 18.0% debido a: incremento en
la tarifa y; reestructuracin de la fuerza comercial. Luegoy grecuperacin hasta 23.0% en el ao 2013,
Sujeto a la ley 29351 y reduccin de tarifa, la participacindebera estabilizarse en 20% a partir del 2014 en adelante.
Cotizantes Profuturo El total de cotizantes se proyectan: Cartera existente incluye un % de retiros y traspasos y se
mantiene los niveles reales a marzo 2010 de 32.5% Nuevos afiliados asumen un mejor ratio de Cotizante/Afiliado
(promedio del sistema: 42.0%).
I di S l l l i di l d l 2010 l d tIngreso medio por Cotizante
Se calcul el ingreso promedio anual del 2010 segn los datosreales a marzo de la SBS. A partir del 2011 dichos ingresoscrecen a una tasa promedio de 1% anual.
Tarifa de Profuturo Se mantiene en 2.30% y regresa a la tarifa de 1.98% en el 2011sujeto a la no renovacin de la Ley 29351sujeto a la no renovacin de la Ley 29351.
Numero de sueldo Se mantiene en 12 sueldos anuales y cambia a 13.5 sueldos apartir del 2011 sujeto a la no renovacin de la Ley 29351
44
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinGrficos Ingresos
350,000400,000450,000
1,200,0001,400,0001,600,000
Afiliados y Cotizantes de Profuturo
20%
25%
Participacin Mercado Profuturo
050,000100,000150,000200,000250,000300,000
0200,000400,000600,000800,000
1,000,000
A
f
i
l
i
a
d
o
s
0%
5%
10%
15%
00
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
Afiliados Cotizantes
0%
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
Afiliados Cotizantes
2.20%
2.30%
2.40%
6000700080009000
10000
Aporte por Cotizantes
50,000
60,000
70,000
80,000
Ingresos Totales (US$.)Evolucin de Ingresos de Profuturo
1.80%
1.90%
2.00%
2.10%
0100020003000400050006000
0
6
0
7
0
8
0
9
1
0
1
1
1
2
1
3
1
4
1
5
1
6
1
7
1
8
1
9
2
0
U
S
$
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
U
S
$
0
0
0
45
2
0
0
2
0
0
2
0
0
2
0
0
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
1
2
0
2
SueldoAnual(US$) Comisin
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinSupuestos Gastos Operativos
Variable Supuesto
Gastos Administrativos
De acuerdo a conversaciones con la gerencia, los gastos seproyectaron por cada cuenta segn su la estructura deAdministrativos proyectaron por cada cuenta segn su la estructura decostos fijos y variables:
o Los gastos fijos se proyectaron en funcin con lainflacin.
o En los gastos variables se identificaron los drivers((entre los ms importantes encontramos: Variacin deCotizantes y Variacin Tamao de fondo) y seproyectaron respecto a cada unos de ellos.
Gastos de Ventas De acuerdo a conversaciones con la gerencia, los gastos set d t l t t dproyectaron por cada cuenta segn su la estructura de
costos fijos y variables::o Los gastos fijos se proyectaron en funcin con la
inflacin.o En los gastos variables se identificaron los driverso En los gastos variables se identificaron los drivers
(entre los ms importantes encontramos: VariacinSaldo final de Afiliados, Variacin de Afiliados yVariacin de Cotizantes) y se proyectaron respecto acada unos de ellos.
46
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinGrficos Gastos Operativos
20,000
25,000
Evolucin Gastos Administrativos
20 000
25,000
30,000
Evolucin Gastos de Ventas
-
5,000
10,000
15,000
6 7 8 9 0 2 3 4 5 6 7 8 9
U
S
$
M
M
-
5,000
10,000
15,000
20,000
6 7 8 9 0 2 3 4 5 6 7 8 9
U
S
$
M
M
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
Personal Honorarios Serv. prestados por terc.Tributos Correos y comuni. Prov. del EjercicioOtros
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
Personal Publicidad Correos y comuni.Serv. prestados por terc. Cons. Suministro Otros
Publicidad14%
Serv. prestados por terc
Distribucin de Gastos de Ventas 2010
Honorarios13%
Serv. prestados por terc.
19%
Tributos5% Correos y
comuni.5%
Prov. del
Distribucin de Gastos admiistrativos 2010
Personal
Correos y comuni.
2%
por terc.2%
Cons. Suministro3%
Ot
Prov. del Ejercicio
8%
Otros
47
76% Otros3%Personal
42%
8%
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinOtros Supuestos
Variable Supuesto
Evolucin del Fondo Los aportes estn compuestos por: los cotizantes iniciales,los nuevos cotizantes (netos de traspasos) y los fondoslos nuevos cotizantes (netos de traspasos) y los fondosretirados de los jubilados/sobrevivencia e invalidez.
El fondo promedio retirado por jubilado fue provisto porProfuturo.
El fondo administrado crece el 2010 a la rentabilidad nominalEne Mar anualizada de 4 25% y el 2011 en adelante con laEne-Mar anualizada de 4.25% y el 2011 en adelante con latasa acumulada histrica del sistema privado de pensiones de8.99%
Tratamiento del Encaje
Se proyecta a la misma tasa de crecimiento que el fondo. Segn la normativa vigente la rentabilidad del encaje noEncaje Segn la normativa vigente, la rentabilidad del encaje no
genera impuesto a la Renta.
Inversiones De acuerdo a conversaciones con la gerencia, se previnversiones en oficinas en provincias y en la instalacin deuna plataforma informtica en los prximos aos.p p
Las inversiones, en prom., seran por US$ 631,000 anuales. Se les aplicar las tasas generales de depreciacin.
Capital de Trabajo Se mantienen las rotaciones de Capital de trabajo de lasdiferentes cuentas segn los EE.FF. auditados 2009
Deuda La AFP tiene una deuda con el BCP por US$3MM a Marzo2010, lo que la gerencia estima se podra prepagar este aoutilizando el exceso de caja disponible a Marzo 2010.
48
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinEstado de Prdidas y Ganancias Proyectado
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Ingresosporcomisiones 52,995 53,445 55,879 58,097 60,109 62,056 64,022 66,004 68,060 70,194
Gastosdeadministracion 18,002 18,561 19,030 19,573 20,045 20,369 21,033 21,696 22,453 23,219Gastos de ventas 16 723 18 329 19 140 19 545 19 921 20 673 21 305 22 111 22 955 23 833Gastosdeventas 16,723 18,329 19,140 19,545 19,921 20,673 21,305 22,111 22,955 23,833UtilidadOperativa 18,270 16,555 17,708 18,978 20,143 21,014 21,683 22,197 22,652 23,142
Utilidaddelencajelegal Ingresos/gastosfinancieros 283 32 29 28 27 25 23 20 18 15Otros Neto REI 489 497 506 515 524 533 543 552 562 572Otros,Neto,REI 489 497 506 515 524 533 543 552 562 572Utilidadantesdeimpuestos 18,475 17,021 18,185 19,465 20,641 21,523 22,203 22,729 23,197 23,699
Participacindetrabajadores 922 850 908 972 1,030 1,074 1,108 1,134 1,158 1,183ImpuestoalaRenta 5,267 4,852 5,184 5,549 5,884 6,135 6,329 6,479 6,613 6,756
U ilid d N 12 286 11 320 12 093 12 945 13 727 14 313 14 766 15 116 15 427 15 761UtilidadNeta 12,286 11,320 12,093 12,945 13,727 14,313 14,766 15,116 15,427 15,761
Depreciacinyamortizacin 1,501 1,528 1,430 1,390 1,249 917 912 866 877 851EBITDA 19,770 18,083 19,138 20,368 21,392 21,932 22,596 23,064 23,529 23,993MargenEBITDA 37.3% 33.8% 34.2% 35.1% 35.6% 35.3% 35.3% 34.9% 34.6% 34.2%
49
-
S t d V l i iSupuestos de ValorizacinBalance General Proyectado
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019CajayBancos 10,508 21,795 32,710 44,319 56,354 68,876 81,850 95,148 108,805 122,834CxCyOtrosactivos 414 418 437 454 470 485 500 516 532 549IRyGastospagadosporanticipa 2,273 2,292 2,396 2,491 2,578 2,661 2,745 2,830 2,919 3,010ActivoCorriente 13,194 24,505 35,543 47,265 59,401 72,022 85,096 98,494 112,256 126,393
CxC 146 146 146 146 146 146 146 146 146 146EncajeLegal 38,093 43,877 50,620 58,041 66,245 75,231 85,142 95,976 107,907 120,933Inmueble,maq.yequipoNeto 14,120 13,539 13,047 12,429 11,929 11,527 11,152 10,898 10,582 10,272Intangibles Neto 1 113 667 347 116 5 0 0 0 0 0Intangibles,Neto 1,113 667 347 116 5 0 0 0 0 0IRyParticipacindetrab. 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626 1,626ActivoNoCorriente 55,099 59,855 65,786 72,358 79,951 88,530 98,067 108,646 120,261 132,978
TotalActivos 68,293 84,359 101,328 119,623 139,352 160,552 183,163 207,140 232,517 259,370
CxP comerciales 1 443 1 533 1 587 1 626 1 661 1 706 1 760 1 821 1 888 1 956CxPcomerciales 1,443 1,533 1,587 1,626 1,661 1,706 1,760 1,821 1,888 1,956CxPdiversas 15,594 16,566 17,141 17,567 17,947 18,431 19,013 19,672 20,391 21,129PasivoCorriente 17,037 18,099 18,728 19,193 19,609 20,137 20,773 21,493 22,279 23,085
PasivoNoCorriente
Total Pasivos 17 037 18 099 18 728 19 193 19 609 20 137 20 773 21 493 22 279 23 085TotalPasivos 17,037 18,099 18,728 19,193 19,609 20,137 20,773 21,493 22,279 23,085
Capitalsocial 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670 6,670Reservas 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334 1,334ResultadosnoRealizados 1,554 5,239 9,487 14,371 19,958 26,317 33,526 41,667 50,831 61,118UtilidadesRetenidas 41,698 53,017 65,110 78,055 91,782 106,095 120,861 135,977 151,403 167,164
50
, , , , , , , , , ,PatrimonioNeto 51,256 66,260 82,601 100,430 119,743 140,416 162,390 185,647 210,238 236,285
PasivoyPatrimonio 68,293 84,359 101,328 119,623 139,352 160,552 183,163 207,140 232,517 259,370
-
Fl j d C jFlujo de CajaFlujo de Caja
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019FlujodeAct.deOperacinEBITDA 19,770 18,083 19,138 20,368 21,392 21,932 22,596 23,064 23,529 23,993Otrosingresos/gastos 205 466 477 487 497 508 520 532 544 557g / gCambiosenWK 839 1,039 505 353 314 429 536 620 681 698Encaje 1,517 2,099 2,496 2,537 2,617 2,627 2,702 2,693 2,766 2,740Impuestos 6,189 5,702 6,091 6,520 6,914 7,210 7,438 7,614 7,770 7,939FlujodeAct.deOperacin 11,430 11,788 11,532 12,150 12,673 13,033 13,513 13,909 14,218 14,570
FlujodeAct.deInversinCAPEX 1,250 500 618 541 638 510 538 612 561 541FlujodeAct.deInversin 1,250 500 618 541 638 510 538 612 561 541
FlujodeAct.deFinanciamientojPrepagodedeuda 3,154 FlujodeAct.deFinanciamiento 3,154
FlujodelPeriodo 7,027 11,288 10,915 11,610 12,034 12,522 12,975 13,297 13,658 14,029
51
-
Determinacin del Valor de las AccionesDeterminacin del Valor de las Acciones
52
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
La Tasa de Descuento
Los flujos de caja por descontarse deben ser actualizados a una tasade descuento del patrimonio, es decir, una tasa que refleje los riesgosinherentes de la empresa, el sector y el pas en que operan eincorpore la estructura de apalancamiento de Profuturo.
Dicha tasa de descuento se obtiene utilizando la metodologa CAPM(Capital Asset Pricing Model).
SUMMA utiliza la adaptacin de metodologa CAPM propuesta yutilizada por los analistas de Goldman Sachs and Co. J. Mariscal y E.Duntra. La frmula planteada en dicho estudio es la siguiente:Duntra. La frmula planteada en dicho estudio es la siguiente:
TD(i,x) = (RfUSA + Rs) + x ( x / USA ) x [E(RmUSA-RfUSA)]Donde, TD = Tasa de descuento de proyecto i en el pas x TD(i,x) = Tasa de descuento de proyecto i en el pas x RfUSA = Tasa Libre de Riesgo USA Rs = Spread de los Bonos en Dlares locales = Beta estimado de la industria
= Desviacin estndar de los rendimientos diarios de la bolsa x = Desviacin estndar de los rendimientos diarios de la bolsade valores local
USA = Desviacin estndar de los rendimientos diarios del mercadoUSA
E(R USA-RfUSA) = Prima por riesgo de mercado USA
53
E(RmUSA RfUSA) Prima por riesgo de mercado USA
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
El Costo de Capital del Patrimonio Apalancado
Tasa Libre de Riesgo (RfUSA + Rs): La tasa libre de riesgo es aquella rentabilidad a la que el
inversionista estara dispuesto a invertir su capital siempre ycuando el riesgo de la inversin no sea Mayor al riesgo delpas
Para llegar a este valor, se parte del rendimiento del Bonodel Tesoro de EE.UU. a 10 aos, y a sta tasa se le agrega, y g gel diferencial entre el rendimiento de la deuda soberanaperuana y la deuda americana libre de riesgo, diferenciaconocida como spread
Para eliminar el posible efecto de volatilidad temporal hemosPara eliminar el posible efecto de volatilidad temporal, hemostomado los promedios de los ltimos treinta y seis meses delrendimiento de la tasa del tesoro americano y del spread
Concepto Indicador ValorTasa libre de riesgo Bonos a 10 aos (*) 3.75%
Informacin a Marzo de 2010F t BCRP
Tasa libre de riesgo Bonos a 10 aos ( ) 3.75%Riesgo-Per Spread PDI Peruano (**) 2.43%Risk Free Rate Per Marzo 2010 6.19%(*) Media de los Bonos Tesoro ltimos 36 meses (Abr07-Mar10)(**) Media del Spread PDI Peruano de los ltimos 36 meses (abr07-mar10)
54
Fuente: BCRP
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
El Costo de Capital del Patrimonio Apalancado
Coeficiente Beta Financiero (B):
El Beta es la correlacin existente entre el retorno histricode la accin en que se desea invertir y el retorno delmercado en el cual cotiza.
Concepto ValorBeta desapalancado (1) 0.68Tasa impositiva (2) 0.34Deuda Financiera / Patrimonio (3) 0.00Beta apalancado 0.68
(2) Tasa Impositiva efectiva calculada incluye tasa Imp. Renta, Participacin de Trabajadores
(3) Se asume que dada la liquidez de la empresa y la intencin de prepagar la deuda, Profuturo no cuenta con endeudamiento
(1) Beta Promedio ponderado de Emerging Markets de Financial Services (Non Bank & Insurance) calculado por Damodaran 2010, los betas de las AFP Chilenas: Cuprum, Habitat y Provida, as como de la AFP Colombiana Pensiones y Cesantas Proteccin.
Nota: No se ha apalancado el Beta dado que se asume que la deuda se cancela al inicioFuente: Damodaran, Bloomberg
55
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
El Costo de Capital del Patrimonio Apalancado
Prima por Riesgo de Mercado (E(RmUSA-RfUSA) x (x / USA)): Esta prima se calcula sobre la base de la informacin histrica y
se basa en el rendimiento promedio de las inversiones burstileshistricas con relacin al rendimiento de los bonos durante elmismo perodo de tiempo
En el Per no existe informacin histrica relevante suficientecomo para realizar este anlisis, por lo que se utiliza una Primap , p qpor Riesgo Estimada sobre la base de la Prima por RiesgoAmericana y la relacin entre las volatilidades de los rendimientoshistricos de las bolsas de Per (IGBVL) y la bolsa americana(S&P 500)( )
ConceptoPrima por Riesgo de Mercado USA (1) 6.03%Desv. Est. Rend. Diarios BVL (2) 1.44%Desv. Estndar S&P500 (3) 1.27%Risk Premium Per 6.85%
Informacin a Marzo de 2010Fuente: Aswath Damodaran BCRP Yahoo Finance
(2) BCR (1999 - Mar 2010)
(3) Yahoo Finance (1995 - Mar 2010)
(1) Diferencial de retorno promedio de acciones USA vs retorno promedio de TBonds aos 1928-2009
56
Fuente: Aswath Damodaran, BCRP, Yahoo Finance
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
La Tasa de Descuento: Costo de Oportunidad del Capital
Tasa FTE 10.83%
A. Tasa libre de Riesgo Per 6.19%
Formula: TLR Per = TLR EE.UU. + Riesgo Per
Concepto Indicador ValorTasa libre de riesgo Bonos a 10 aos (*) 3.75%Riesgo-Per Spread PDI Peruano (**) 2.43%Risk Free Rate Per Marzo 2010 6.19%(*) Media de los Bonos Tesoro ltimos 36 meses (Abr07-Mar10)(**) Media del Spread PDI Peruano de los ltimos 36 meses (abr07-mar10)
B. Beta apalancado 0.68
Equation: Levered Beta = Unlevered Beta x (1 + (1 - Tax Rate) x D/K)
Concepto ValorBeta desapalancado (1) 0.68Tasa impositiva (2) 0.34Deuda Financiera / Patrimonio (3) 0.00Beta apalancado 0.68
(2) Tasa Impositiva efectiva calculada incluye tasa Imp. Renta, Participacin de Trabajadores
(3) Se asume que dada la liquidezde la empresa yla intencin de prepagar la deuda Profuturo no cuenta con endeudamiento
(1) Beta Promedio ponderado de Emerging Markets de Financial Services (Non Bank & Insurance) calculado por Damodaran 2010, los betas de las AFP Chilenas: Cuprum, Habitat y Provida, as como de la AFP Colombiana Pensiones y Cesantas Proteccin.
(3) Se asume que dada la liquidez de la empresa y la intencin de prepagar la deuda, Profuturo no cuenta con endeudamiento
C. Prima por Riesgo Per 6.85%
Equation: Risk Premium Per = EE.UU Premium x (Stdrt. Dev. BVL / Stdrt.Dev. S&P500)
ConceptoPrima por Riesgo de Mercado USA (1) 6.03%
57
Prima por Riesgo de Mercado USA (1) 6.03%Desv. Est. Rend. Diarios BVL (2) 1.44%Desv. Estndar S&P500 (3) 1.27%Risk Premium Per 6.85%
(2) BCR (1999 - Mar 2010)
(3) Yahoo Finance (1995 - Mar 2010)
(1) Diferencial de retorno promedio de acciones USA vs retorno promedio de TBonds aos 1928-2009
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
Flujo a DescontarUS$000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019US$000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
AbrDicFlujoOperativo 8,573 11,788 11,532 12,150 12,673 13,033 13,513 13,909 14,218 14,570FlujodeInversion 938 500 618 541 638 510 538 612 561 541FlujoFinanciero 3,033 j ,FlujodeCajaLibre 4,603 11,288 10,915 11,610 12,034 12,522 12,975 13,297 13,658 14,029
58
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
Contingencias
De acuerdo a la carta LEG-CAR 162-2010 del 14 de Junio de 2010, ProfuturoAFP suscribe que los procesos judiciales y administrativos, en los que haparticipado la empresa desde Enero 2009 hasta la actualidad, estn vinculadosy se derivan de las actividades y operaciones que constituyen su objeto social ylos mismos son atendidos regularmente.
En consecuencia, en dicha carta* se manifiesta que su carcter es rutinario, noco secue c a, e d c a ca ta se a esta que su ca cte es ut a o, oprevindose ningn impacto significativo sobre las operaciones o resultados. Nose vislumbra el inicio de nuevos procesos de orden y naturaleza distintos a losantes sealados.
59
(*) Se adjunta carta de contingencias en los anexos
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
Valor del Patrimonio
El valor estimado para el patrimonio de Profuturoes de US$133.2MM lo que representa un mltiplode Valor Empresa / EBITDA estimado del 2010 de
ValorporFlujos
Crecimientoterminal 2.00%T d t 10 83%6.7 Veces.
Al 30 de marzo del 2010, Profuturo cuenta con18,126,462 acciones comunes.
Se considera que la empresa paga su deuda por lo (*)
Tasadescuento 10.83%ValorPresenteFlujos(US$000) 70,784ValorTerminal(US$000) 61,687
ValorContingencias(US$000) 0Se co s de a que a e p esa paga su deuda po ocual esta no es descontada.
Como conclusin de la metodologa de flujo decaja descontado, el precio obtenido para lasacciones de Profuturo al 30 de marzo de 2010 es
Ex.SobreCajaMinima(US$000) 748ValorPatrimonio(US$000) 133,218
TipodeCambio(12Mar10) 2.8375Valor del Patrimonio (S/. 000) 378,006acciones de Profuturo al 30 de marzo de 2010 es
el siguiente:ValordelPatrimonio(S/.000) 378,006
(*) Profuturo no presenta contingencias Se adjunta la declaracin recibida como anexo a este
Accin Comn S/. 20.85US$ 7.35
60
( ) Profuturo no presenta contingencias. Se adjunta la declaracin recibida como anexo a esteinforme.
-
Otras Metodologas de ValorizacinOtras Metodologas de Valorizacin
61
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinValor Contable
1. Consiste en estimar el valor de las acciones dela Empresa partiendo del valor ajustado delpatrimonio de la misma.
2. Esta metodologa puede ser aplicada sobre la
S/. 000 Mar - 10Patrimonio Neto Capital Social 19,291
R 3 858
Metodologa de Valorizacin por Valor Contable
2. Esta metodologa puede ser aplicada sobre labase de los estados financieros de la Empresams cercanos a la fecha que gener laobligacin de realizar la OPA (1er trimestre2010).
Reservas 3,858 Resultados No Realizados 55,697 Resultados Acumulados 31,826 Resultado Neto del Ejercicio 10,868 Total Patrimonio 121,540
2010).3. Sin embargo, esta metodologa puede no reflejar
el valor de la empresa ya que: Distorsionado por polticas contables
N fl j l l d i i F t CONASEV EEFF P f t AFP d l 2010
N de Acciones en Circulacin (miles) Comunes 18,126 Valor Unitario de Acciones Comunes Precio en Soles por Accin 6.71
No refleja el valor de contingencias No considera conceptos bsicos como
valor del dinero en el tiempo No considera riesgos del negocios
Fuente: CONASEV EEFF Profuturo AFP a marzo del 2010Elaboracin: SUMMA
g g No incorpora el potencial de la operacin
en marcha.4. El resultado de esta metodologa es dividido
entre las acciones de la empresa con lo queentre las acciones de la empresa, con lo queobtenemos un valor de S/.6.71 por accin.
62
-
Ot M t d l d V l i iOtras Metodologas de ValorizacinValor de Liquidacin
1. Consiste en estimar el valor que correspondera a los accionistas de laempresa (patrimonio neto ajustado) en caso se decidiera liquidar lamisma.
2. Con ese fin, se estima el valor monetario de mercado de las cuentas delactivo de la empresa y se le descuentan los pasivos, obteniendo elpatrimonio neto ajustado y luego se calcula el valor por accin.p j y g p
3. Esta metodologa puede ser aplicada sobre la base de los ltimosestados financieros de la Empresa (Marzo 2010)
4. Sin embargo, esta metodologa puede no reflejar el valor de la empresaya que no considera el valor que puede generar la empresa en el futuro.
5. El resultado de esta metodologa es dividido entre las acciones de laempresa ponderadas por su valor nominal.
63
-
Ot M t d l d V l i iOtras Metodologas de ValorizacinValor de Liquidacin
(*) Para determinar el valor comercial del principal activosinmobiliario de Profuturo, Summa contrat los servicios de LuisPedraza Merino Constructora para la actualizacin al valorcomercial del terreno e inmuebles. El resultado de esta tasacinindic que el valor comercial de realizacin inmediata delterreno y los inmuebles era de US$ 10,867,200.00. A los demsactivos fijos se le aplic un ajuste al 40% del valor contable. Se
S/. 000 Mar-2010 Ajuste Valor NetoCaja y bancos 16,137 100% 16,137 Cuentas por cobrar 860 100% 860 Existencias Neto 161 100% 161 Gastos pag. x anticip. 2,806 40% 1,122 Activo Corriente 19 964 18 280 j p j
incluye como Anexo el reporte de dicha valuacin.Activo Corriente 19,964 18,280
Encaje Legal 105,301 0% - Otras Cuentas por Cobrar 398 100% 398 Inmueb, maq. y equipo 39,309 79% 32,812
Terrenos, Edificios y otras construcciones (*) 34,709 89% 30,972 Vehculos 157 40% 63 Equipos de Cmputo 780 40% 312 Muebles, Equipos y otros 3,664 40% 1,465
Intangibles 5,584 0% - IR y Part. Trabaj. Diferidos 3,973 0% - Otros Activos 4 100% 4 Activo No Corriente 154,569 33,214
Total Activos 174,533 51,494
CxP comerciales 4,324 100% 4,324 IR y Part. Diferidas 3,945 0% - Otras CxP CP 36,113 100% 36,113
El Resultado de esta metodologa arrojaun Valor Patrimonio de S/ 2 446 M Esto
Parte corriente deuda LP 1,508 100% 1,508 Pasivo Corriente 45,890 41,945
Deuda LP 7,103 100% 7,103 Pasivo No Corriente 7,103 7,103
Total Pasivo 52 993 49 048
64
un Valor Patrimonio de S/. 2,446 M. Estoequivale a un valor de S/. 0.13 por accin.
Total Pasivo 52,993 49,048
Valor Patrimonio 121,540 2,446
N Acciones en Circulacin (Miles) 18,126Valor por Accin S/. 0.13
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinPrecio Promedio Ponderado
1. Consiste en estimar el precio promedio ponderado al que se hayan transado lasacciones de la Empresa en el semestre inmediatamente anterior a la fecha dela ocurrencia de la causal que genera la obligacin de llevar a cabo la oferta.
2. Para que esta metodologa sea relevante de acuerdo con las normas deCONASEV, el ratio de acciones transadas / acciones en circulacin debesuperar el 5%.
Nmero de Precio de Cierre Cantidad deCotizacin Acciones Comunes con Derecho a Voto de Profuturo AFPFecha Nmero de Operaciones Volumen S/.
Precio de Cierre (Promedio Ponderado)
Cantidad de Ttulos
Sep-09 - - - -Oct-09 - - - -Nov-09 - - - -Dic-09 - - - -
Ene-10 - - - -
Fuente: CONASEV
Ene-10 - - - -Feb-10 - - - -Mar-10 - - - -
Total de Acciones Transadas 0Acciones Totales 18,126,462Acciones Transadas / Acciones Totales 0.00%
3. En el semestre que va del 12 de setiembre de 2009 al 12 de marzo de 2010, nose transaron acciones comunes de Profuturo AFP. Por tanto esta metodologano es aplicable
Fuente: CONASEV.
no es aplicable.
65
-
M t d l d V l i iMetodologas de ValorizacinOPAs anteriores
1. Para aplicar esta metodologa, debe considerarse toda OPA que haya sidorealizada dentro de los 12 meses anteriores a la fecha que gener la obligacinde realizar la OPA.
2. No se han realizado OPAs sobre las acciones comunes con derecho a voto deProfuturo en los doce meses previos al 12 de marzo de 2010.
3. Por lo tanto esta metodologa no aplica.g p
66
-
D t i i d l V l d l A iDeterminacin del Valor de las Acciones
Valor pagado para la compra de la participacin accionaria
Con fecha 12 de marzo del 2010, Scotia Peru Holdings S.A. adquiri9,018,224 acciones que representaron una participacin de 49.7517% deProfuturo AFP.El i d f i d di t t d l 8 d El precio de compra, segn nos fue comunicado mediante carta del 8 deJunio de 2010, remitida por Scotia Per Holdings S.A. (incluida comoAnexo) fue de US$ 4.4199 por accin.
Con ello el monto total pagado por Scotia Peru Holding S.A. fue de US$39 859 860 19 (equivalente a S/ 113 082 423 empleando un T C39,859,860.19 (equivalente a S/. 113,082,423 empleando un T.CPromedio SBS de 2.837 al 12 de marzo 2010).
N Acciones de Profuturo AFP adquiridas 9 018 224NAccionesdeProfuturoAFPadquiridas 9,018,224Participacinadquirida 49.75%Precio $39,859,860.19Precioporaccinequivalente $4.4199PrecioequivalenteenSoles S/.12.5393
El Resultado de esta operacin arroja un Valor por accin de S/ 12 54
q /FechaAdquisicin 12/03/2010ParticipacinAccionariaactualenPFAFP 99.50%NdeaccionesPFAFPactualmente 18,036,448
67
El Resultado de esta operacin arroja un Valor por accin de S/. 12.54.
-
Factores de RiesgoFactores de Riesgo
68
-
P i i l F t d RiPrincipales Factores de Riesgo
Riesgo Pas o Riesgo Estructural: Durante las ltimas dcadas, enel Per se ha realizado una serie de reformas de estabilizacin con elobjetivo de reestructurar el Estado, fomentar la inversin privadanacional y extranjera y contribuir al desarrollo de una economa delib d El i t tit id l ibilid d d bilibre mercado. El riesgo est constituido por la posibilidad de cambioen alguna de las condiciones sealadas anteriormente que puedanafectar el esquema regulatorio de las AFPs, as como por laposibilidad de que el gobierno d una orientacin distinta a lasreformas en curso lo que podra afectar negativamente al igual que areformas en curso, lo que podra afectar negativamente al igual que aotras empresas del pas- las condiciones de operacin de Profuturo osu gestin.
Riesgo Macroeconmico: Las perspectivas de resultados deProfuturo, al igual que los de la mayora de empresas en el Per,dependen del nivel de la actividad econmica en el Per.Modificaciones en indicadores econmicos tales como la inflacin, elproducto bruto interno, la balanza de pagos, la depreciacin de lamoneda las tasas de inters la inversin y el ahorro la remuneracinmoneda, las tasas de inters, la inversin y el ahorro, la remuneracinpromedio, el consumo, el gasto y el ingreso fiscal, entre otras variablespodran afectar el desarrollo de la economa peruana y, por lo tanto,influir en los resultados de Profuturo.
69
-
P i i l F t d RiPrincipales Factores de Riesgo
Riesgo de Terrorismo o Vandalismo: Entre fines de la dcadade los 80 e inicios de la dcada de los 90, el Per experimentniveles significativos terrorismo. A pesar del xito obtenido en ladisminucin de las actividades terroristas, existe la posibilidad deque tales actividades puedan incrementarse en un futuro,afectando la actividad socio-econmica del pas. Asimismo, en elpasado, se han realizado reclamos por reivindicaciones sociales,por parte de algunos sectores que han afectado la propiedadpblica y privada, por lo que no puede garantizarse que ello novuelva a ocurrir.
Riesgo de incremento de competencia: no puede descartarseque ingresen al mercado nuevas AFP y/o se inicie una nuevaque ingresen al mercado nuevas AFP y/o se inicie una nuevaguerra de precios que alteren los ingresos de Profuturo y suparticipacin de mercado.
Riesgo Regulatorio: La gestin de las administradoras de fondosde pensiones se encuentra regulada por la Superintendencia dede pensiones se encuentra regulada por la Superintendencia deBanca, Seguros y AFP. En este sentido, existe el riesgo de uncambio en la regulacin que pudiera afectar directamente eldesempeo de las AFP. As, por ejemplo, se podran dar medidasque fuercen a las AFP a disminuir sus primas entre otros riesgos
70
que fuercen a las AFP a disminuir sus primas, entre otros riesgosregulatorios.
-
P i i l F t d RiPrincipales Factores de Riesgo
Cada en comisiones: Existe el riesgo de que por factores decompetencia y/o presiones polticas se tenga que reducir lascomisiones cobradas o se modifique el numero de sueldo afectasa las retenciones de AFPs.
Cada en cotizantes: no puede descartarse que ante alguna crisismacroeconmica, tal como por ejemplo una recesin en el pas, elnumero de cotizantes disminuya.
Riesgo de las Proyecciones: las conclusiones de este informe Riesgo de las Proyecciones: las conclusiones de este informese basan en supuestos que representan una estimacin delcomportamiento futuro de las variables ms importantes en ladeterminacin del valor. Como se mencion anteriormente, estasproyecciones se basan en informacin recibida de la empresaproyecciones se basan en informacin recibida de la empresa,informacin del sector y otras fuentes consideradas confiables. Sinembargo, stas son estimaciones de un comportamiento futuro delas variables en un escenario moderado, el que no puede serproyectado con certeza ya que podra verse afectado por factoresp y y q p pno predecibles.
71
-
SensibilidadesSensibilidades
72
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadVariacin del patrimonio ante cambios en la tasa de descuento y el valor terminal
Considera como cambiara el valor final de patrimonio si sensibilizamosel crecimiento del valor terminal en un rango entre 1% y 3%. Asimismo,consideramos escenarios de cambio en la tasa de descuento en unrango de -/+ 1%.
S ibilid d V l d l P t i i (V l T i l)Sensibilidad Valor del Patrimonio (Valor Terminal)
133,218 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00%9.8% 141,005 145,343 150,235 155,794 162,16710 3% 133 308 137 037 141 213 145 922 151 27410.3% 133,308 137,037 141,213 145,922 151,27410.8% 126,403 129,628 133,218 137,239 141,77311.3% 120,174 122,979 126,085 129,542 133,41511.8% 114,528 116,980 119,682 122,674 126,003
73
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadVariacin del patrimonio ante cambios en la tasa de descuento y la participacin de Afiliados a partir del ao 2014p
Considera como cambiara el valor final de patrimonio si sensibilizamosla participacin de afiliados en un rango entre -4% y 4%. Asimismo,consideramos escenarios de cambio en la tasa de descuento en unrango de -/+ 1%.
S ibilid d V l d l P t i i (P ti i i Afili d )Sensibilidad Valor del Patrimonio (Participacin Afiliados)
133,218 16.00% 18.00% 20.00% 22.00% 24.00%9.8% 146,018 148,127 150,235 152,344 154,45210 3% 137 373 139 293 141 213 143 133 145 05310.3% 137,373 139,293 141,213 143,133 145,05310.8% 129,708 131,463 133,218 134,973 136,72911.3% 122,865 124,475 126,085 127,695 129,30511.8% 116,720 118,201 119,682 121,164 122,645
74
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadVariacin del patrimonio ante cambios en la tasa de descuento y los nuevos cotizantes a partir del ao 2012p
Considera como cambiara el valor final de patrimonio si sensibilizamoslos nuevos cotizantes entre afiliados en el 2012 un rango entre -8% y8% adicional al proyectado. Asimismo, consideramos escenarios decambio en la tasa de descuento en un rango de -/+ 1%.
S ibilid d V l d l P t i i (N C ti t )Sensibilidad Valor del Patrimonio (Nuevos Cotizantes)
133,218 24.50% 28.50% 32.50% 36.50% 40.50%9.8% 132,697 141,466 150,235 159,004 167,77310 3% 125 029 133 121 141 213 149 305 157 39810.3% 125,029 133,121 141,213 149,305 157,39810.8% 118,225 125,722 133,218 140,714 148,21111.3% 112,149 119,117 126,085 133,053 140,02111.8% 106,688 113,185 119,682 126,179 132,676
75
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadVariacin del patrimonio ante cambios en la tasa de descuento y cambios en la tarifa de Profuturo a partir del ao 2011p
Considera como cambiara el valor final de patrimonio si sensibilizamosla tarifa de Profuturo a partir del ao 2011 en un rango entre -0.1% y+0.1%. Asimismo, consideramos escenarios de cambio en la tasa dedescuento en un rango de -/+ 1%.
S ibilid d V l d l P t i i (T if )Sensibilidad Valor del Patrimonio (Tarifa)
133,218 1.88% 1.93% 1.98% 2.03% 2.08%9.8% 126,137 138,186 150,235 162,284 174,33310 3% 118 625 129 919 141 213 152 507 163 80210.3% 118,625 129,919 141,213 152,507 163,80210.8% 111,967 122,592 133,218 143,844 154,46911.3% 106,026 116,056 126,085 136,114 146,14411.8% 100,694 110,188 119,682 129,176 138,671
76
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadResumen Sensibilidades
A continuacin se presenta un resumen de los escenarios desensibilidad evaluados, los cuales muestran un rango de valores delpatrimonio de la empresa entre US$ 120.6 MM y 147.7 MM. Es decir,
$el rango promedio vara en un rango de US$ 28.4 MM.
ResumenSensibilidades
S ibilid d R i
ParticipacinAfiliados
NuevosCotizantes
Tarifa
Sensibilidades Rangos escenariosMnimo Mximo
Promedio 120,657 147,717 Valor Terminal 122,979 145,922 Participacin Afiliados 124 475 143 133
100,000 120,000 140,000 160,000
Promedio
ValorTerminal
Participacin Afiliados 124,475 143,133 Nuevos Cotizantes 119,117 149,305 Tarifa 116,056 152,507
77
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadMonteCarlo
Se realiz un anlisis de sensibilidad bajo lametodologa de Montecarlo. Est metodologa consisteen el anlisis del valor de la accin ante variaciones de 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00
ValorxAccin
algunas variables simultneamente en funcin afunciones de probabilidad asignadas a cada una deellas.
S f C
1.84%
28.2%
1.99%
36.8%
ComisionProfuturo2011+
NuevosCotizantes/Afili d LPSe utiliz el software especializado Crystall Ball para
realizar 5,000 iteraciones de cada variable porseparado para ver como el valor del precio por accinera afectado.
28.2%
14.66%
36.8%
25.34%
Afiliados LP
ParticipacionAfiliados LP
Las variables sensibilizadas fueron las siguientes:
o Comisin Profuturo 2011N C ti t /Afili d LP
1.6%
7.34%
2.2%
10.64%
CrecimientoValorTerminal
RenatbilidadPromdelFondoo Nuevos Cotizates/Afiliado LP
o Participacin Afiliados LPo Valor terminalo Rentabilidad Prom. del fondo
Fondo
Downside Upside
78
-
A li i d S ibilid dAnlisis de SensibilidadMonteCarlo
Luego de aplicar la metodologa de sensibilizacin variable por variable, se volvi autilizar el software Crystall Ball para realizar 5,000 iteraciones combinando diversosescenarios de las principales variables en forma simultnea.
Luego de aplicar la metodologa de sensibilizacin se determin, con una certezade 80%, que el valor del precio de la accin de Profuturo AFP se encontrara entreUS$ 5.56 y US$ 7.56, como se muestra en el grfico a continuacin:
Estadsticas
Media 6.65
Mediana 6.75
Desviacin Estandar 0.78
Variancia 0.60
Kurtosis 2.99
Coeficiente de Variabilidad 0.12
Minimo 4 09
79
Minimo 4.09
Mximo 8.90
-
Conclusiones y RecomendacionesConclusiones y Recomendaciones
80
-
C l i R d iConclusiones y Recomendaciones
M t d l Accin C t i
Los valores estimados al 12 de marzo del 2010 son los siguientes:
Metodologa Accin Comn (S/.) Comentario
Valor como Empresa en Marcha S/. 20.85
Incorpora aspectos especficos de las operaciones de la empresa,considera el valor del dinero en el tiempo, el riesgo del negocio, elsector y el pas
Valor Contable S/. 6.71Esta metodologa no considera el valor del dinero en el tiempo, elriesgo asociado a la empresa, el sector en que sa se desenvuelve nilas expectativas de desempeo futuras de la empresa
Los resultados de esta metodologa son relevantes cuando lasfValor de Liquidacin S/. 0.13 expectativas futuras de la empresa son marcadamente pesimistas. Elvalor podra estar influenciado por polticas contables especficas de la
empresa.
Cotizacin promedio ponderado -
Las acciones comunes de Profuturo no superan el ratio mnimoexigido de 5% de acciones transadas / acciones en circulacinponderado exigido de 5% de acciones transadas / acciones en circulacin
Precio OPA Anterior - No se han realizado OPAs por las acciones de Profuturo dentro de losltimos 12 meses
Valor Implcito C t t i S/. 12.54
El precio mnimo a ser tomado en cuenta para la oferta en ningn casod i f i t l
81
Contraprestacin podr ser in
top related