第三章 项目投资决策与资本预算本章逻辑安排 : 企业项目投资是创造价值的最终源泉 ,在财务管理活动中处于最为重要的地位。 项目投资评估的基本方法（ NPV ）源自于财务估价原理 , 第二章的内容为项目投资决策分析奠定了良好的技术基础。

本章学习提要 :1 、投资战略的含义。2 、股东财富与正净现值间的内在关系。3 、公司治理与投资决策制度安排。4 、投资决策涉及的参数。5 、资本预算管理体系。

本章重点难点 :重点：投资战略、决策制度安排；决策

参数；资本预算管理体系难点：公司治理与制度安排；决策参数

的估计

本章课时安排 :6 学时

第三章 项目投资决策与资本预算第一节 投资战略与决策制度安排

第二节 投资项目决策原理和参数估计

第三节 资本预算管理

第一节 投资战略与决策制度安排一、什么是投资战略？二、投资战略如何形成？三、项目投资决策程序控制如何设计？

一、什么是投资战略？（一）定义：是为使企业在长期内生存

和发展，在充分估计影响企业长期发展的内外环境中各种因素的基础上，对企业长期投资所做出的总体筹划和部署。

（二）目的：有效、合理地利用和配置企业资源，以实现价值最大化。

（三）要素：战略思想、战略目标、战略计划。

（四）特点：从属性、导向性、长期性、风险性。

（五）影响因素：企业的总体战略、项目的赢利性、决策者对风险的态度、企业筹集和调配资源的能力、投资弹性。

二、投资战略如何形成？

（一）企业战略层次结构

企业战略可分为公司战略和职能战略，职能战略主要包括投资战略和经营战略。

公司战略

投资战略 经营战略

（二）公司战略和投资战略的关系？ 公司战略居于主导地位，对投资战略具有指导

作用；投资战略则居于从属地位，其制定和实施必须服务于公司战略。

公司战略解决的问题是：企业应在哪些经营领域中从事经营活动，决定发展或收缩哪些经营领域，进入或退出哪些经营领域。

投资战略解决的问题是：企业在特定的经营领域中采用何种资金投放战略，以确立企业的竞争优势和获得经济利益。

三、项目投资决策的程序控制如何设计？（一）项目投资决策权限的制度安排1 、基本框架：股东大会拥有投资最终决策权；董事会拥有实际投资决策权；监事会拥有对投资决策过程和实施过程 的监督权；总经理拥有执行投资决策的权利。

2 、如何才能真正保证项目投资决策科学、有效？——权力分层的具体化

例：董事会下设投资决策委员会

×× 集团公司机构图

电机

副总裁

股东大会

监事会

董事局

专业委员会

董事局秘

书

战略与投资委员会

预算管理委员会

人力资源委员会

审计监查委员会

安全委员会

总裁 常务副总

裁

经营战略管理部

总裁办公 室人力资源部

财务部法务部审计部

监察部国内市场部海外市场部资金结算中心

厨具

压缩机

家庭电器

空调

电机

事业

部

（二）项目投资决策程序控制

1 、投资项目的提出；

2 、投资项目的论证；

3 、项目的评估与决策；

4 、项目实施与再评价

公司总体战略

公司投资战略规划

项目提出及初步分析

项目调查

经营层论证项目

项目可研报告

董事会

顾问公司、项目洽商

项目投资建议

投资委员会审议

董事会、股东大会

项目实施

项目后评价

项目提出

否决

否决

通过

通过

否决终止

项目论证

项目决策

否决

通过

项目实施

第二节 投资项目决策原理和参数估计一、 NPV 原理二、项目投资决策涉及哪些主要参数？

如何估计？

一、 NPV 原理

（一）基本原理

n NCF

NPV= Σ ————

t=0 （ 1+K ） t

步骤 :

1 、计算每一现金流量的现值，包括最初的支出，注意用适当的贴现率来折现。

2 、累加这些折现现金流量，其和即为此项目的净现值。

3 、若净现值为正，则该项目可接受；反之，若为负，则被拒绝。

（二） NPV 与企业价值

企业价值创造取决于一系列 NPV 大于零的投资项目，而正净现值的来源分析过程实际上就是公司的战略分析。

进行公司战略分析，以选择投资战略

根据 NPV 法则，对投资项目进行验证并筛选。

创造企业价值增加股东财富

在既定投资战略下，寻找合适的投资项目

（三） NPV 的可加性

企业价值 =∑ 投资项目价值 =∑NPV

二、具体项目投资参数估计 n NCF NPV = Σ———— t=0 （ 1+K ） t

（一）项目现金流量的估计（ NCF ）（二）贴现率的估计（ K ）（三）项目期限的估计（ t ）

（一）项目现金流量的估计1 、为什么用现金流量而非会计利润？

现金流量不受会计政策（人为因素）的影响，更真实客观；

2 、如何识别项目现金流？

项目现金流量是一种增量现金流量。也就是说，在评估投资项目时，我们仅仅关心直接与项目有关的现金流量，它表示公司由于接受或拒绝该项目而发生的总现金流量的变化。

决定增量现金流的几个问题：

（ 1 ）沉没成本（ sunk cost)

——“ 过去的就让它过去吧！”

沉没成本不是增量成本，它不能包括在分析中。沉没成本反映已经投入使用或已经发生了因而不受接受或拒绝决策的影响的支出。

[ 例 ] ：通用牛奶公司正在计算建设一条巧克力牛奶生产线的净现值。作为计算工作的一部分，公司已经向一家咨询公司支付了 100000美圆作为实施市场测试分析的报酬。这项支出是去年发生的。它与通用牛奶公司管理层正面临的投资项目决策是否有关呢？

（ 2 ）机会成本（ opportunity costs)

机会成本的实质是将企业某项资产投资于某项目而丧失投资其他项目的潜在收益。

[ 例 ] ：西北银行已拥有一片土地，适合作新的分行的地址，在评估未来的分行建设项目时，该土地成本会由于不需要追加资金支出而不加考虑吗？

结论：增量现金流量必须要考虑机会成本的因素，只有“所得大于所失”的投资决策才可行。

（ 3 ）关联效应

所谓关联效应，是指投资某项目对公司其他原有部门的影响。

[ 例 ] ：假设创新汽车公司正在计算一种新式敞蓬运动轿车的净现值。一些将购买这种轿车的顾客是该公司轻型轿车的拥有者。是不是所有的这种新式敞篷运动轿车的销售额和利润都是净增量呢？

结论：确定增量现金流量，必须尽可能地考虑关联效应的因素。

3 、项目投资决策时，项目现金流是用 NCF还是 FCF ？

NCF FCF

名称 现金净流量 自由现金流量

应用范围 项目投资决策 公司估价

定义 主要包括项目所需的投资额和项目投入营运以后的年度净现金流量。

指企业所得税后、资本支出之后的营业现金流量。

内容 NCF= 营业收入 — 营业成本费用（付现性质） — 所得税 ＝ 息税前利润加折旧（ EBITDA ）— 所得税

FCF＝息税前利润加折旧（ EBITDA ）— 所得税 —资本性支出—营运资本净增加 ＝ 债权人自由现金流量＋ 股东自由现金流量

4 、如何估算项目现金流（ NCF ）？ （ 1 ）通货膨胀的调整 NCFm

NCFS = ————— 1+i NCFS—— 实际现金净流量 NCFm——名义现金净流量 i —— 通货膨胀率

注意：在实际分析时，在现金流量和贴现率之间应保持一致的必要性，即“名义”现金流量应以“名义”利率来贴现；“实际”现金流量应以“实际”利率来贴现。因此，如果采用实际现金净流量，则必须对贴现率也进行同步调整。

（ 2 ）税收因素 考虑所得税的情况下，在评价投资项目时所

使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后现金流量才与投资者的利益相关。

（ 3 ）利息费用 在投资项目评估中，公司通常在项目中 只根据权益融资的假设计算项目的现金流量；对债权融资的任何调整都反映在贴现率中，而不涉及到现金流量。其目的在于避免双重计算利息费用。

（二）贴现率的估计1 、什么是贴现率？贴现率（ K ）体现项目风险。贴现率是选择投资项目的重要标准：投

资项目的风险越高，用来补偿投资者风险所需要的收益率就越大。

2 、项目投资分析时，贴现率是公司风险，还是项目风险？

若项目和其他资产不相关 ,则公司风险的高低并不影响该项目的实际风险 ,因此应选择项目风险作为贴现率；

若项目和其他资产相关，则项目会同时具有高（低）的公司风险和项目风险，因此也可用公司风险替代项目风险作为贴现率。

3 、贴现率如何确定？ 根据 CAPM模型，某一特定投资项目的贴

现率可按下列公式计算：Kx=Kf+βx＊ (Km-Kf)

Kx ——贴现率 Kf ——无风险收益率 βx—— 项目风险系数 Km ——平均收益率 (Km-Kf) —— 风险补偿收益率

可以看出，贴现率由无风险收益率和风险补偿收益率两部分构成。项目风险程度越高，要求的风险补偿收益率就越高，贴现率也越高。

（三） 项目期限的确定经济使用寿命自然使用寿命

投资决策 投资决策

衡量项目风险，用风险收益模型（ CAPM等）计算预期收益率，作为投资项目的贴现率

衡量项目风险，用风险收益模型（ CAPM等）计算预期收益率，作为投资项目的贴现率

收益的计量：未来经营现金流量流入的计量（考虑融资组合以及附带受益、附带成本的影响的增量经营现金流量）

收益的计量：未来经营现金流量流入的计量（考虑融资组合以及附带受益、附带成本的影响的增量经营现金流量）

计算 NPV计算 NPV

项目投资价值项目投资价值

大于 0 可取大于 0 可取 小于 0 放弃小于 0 放弃

投资决策分析案例 你对你所在城市地区贵族化的情况很有兴趣并且已经观察很久了。你意识到开设并经营一家增氧健身中心的时机已经成熟。你发现了一个废弃的仓库可以满足你的需要，一年租金为 48000美圆。你估计一开始需要 50000美圆用以改造这个地方，并且购买一些需要的设备（其残值为 0 ，整个初始投资都要计算折旧）。根据你对市场的观察，你估计可以有 500个会员，每人每年交 500美圆。你还找到了 5个教练，每人每年薪水为 24000美圆。如果你开始盈利，则所得为 40% ，同时你初始投资选择的折旧方法是直线折旧法。如果你的资本成本为 15% ，同时你希望能在 10年内退休去巴哈马安度晚年，请回答下列问题：

（ 1 ）估计该项目每年的税后现金流量？（ 2 ）估计这项投资的净现值（ NPV ），你会

采纳该项目吗？

第三节 资本预算管理一、什么是资本预算管理？二、如何构建资本预算管理体系？

一、什么是资本预算管理？1 、资本预算管理的内涵资本预算：是将投资的预期收入和支出，

系统、集中和有效地反映出来，估算出投资方案的投资报酬的过程。

资本预算管理：对投资项目进行决策、计划、控制和评价的管理体系。

2 、资本预算管理的意义（ 1 ）可以使投资方案更加科学和可行；（ 2 ）可以运用预算控制资本支出，检

查投资方案实施后的收入和投资报酬的实现情况。

3 、资本预算管理和全面预算管理的关系 资本预算管理是企业全面预算管理体系中的

重要组成部分。

销售预算

成本预算 费用预算 资本预算

财务预算

全面预算管理体系示意图

二、如何构建资本预算管理体系？1 、资本预算管理体系的构成

投资前期规划 投资实施管理 投资事后再评估

2 、投资前期规划（事前决策）主要解决投还是不投的问题。具体可分

为机会研究、初步可行性研究、可行性研究、评估决策四个阶段。

3 、投资实施管理（事中控制）主要解决如何进行投资过程控制和管理

的问题。具体可分为项目实施准备阶段的管理、项目实施执行时期的管理两部分。

4 、投资事后再评估（事后评价）主要解决投资项目建成后的评价问题。

小 结

目 标

公司战略

投资战略

项目投资决策 项目投资控制与评价

贴现率 现金流量

NPV 法则